主题：格力电器：超越行业增长 巩固寡头地位

1.报告背景:

　　公司披露2012 年中报 　2012 年上半年,公司实现收入483 亿元,同比增20%;实现净利润28.7 亿元,同比增长30.1%,EPS 0.95 元。其中,二季度实现收入282 亿元,同比增长22.9%,实现净利润17 亿元,同比增长33.4%。 　收入增长主要受益于内销大幅增长,上半年内销同比增20.6%,达348 亿元;出口93 亿元,同比持平。

　　公司综合毛利率22.3%,同比大幅增长7.4 个百分点。主要由于产品结构优化、“全产业链”制造节省成本,以及原材料价格回落。 　上半年,公司加大市场拓展,销售费用有所上升,销售费用率12.5%, 同比提升3.6 个百分点。管理费用率3.4%,同比略增0.8 个百分点。

　　上半年实现经营活动现金流净额157 亿元 　6 月末预收账款87.5 亿元,较去年同期增加22 亿元。通过先款后货形式,公司能够大量占用上下游资源,提高资金运营效率。6 月年末,其他流动负债114 亿元,相比年初增加18 亿元,其中销售返利增加16 亿元,安装维修费增加2 亿元,反应了公司较为谨慎的会计处理方式。

　　2.我们的分析和判断

　　(一)经济下行,公司实现逆势增长,领先优势逐步扩大。 　2012 年空调市场受经济周期以及高基数等因素影响,行业整体增长乏力。格力抓住竞争对手战略调整机会,加快市场布局,逆势增长。上半年公司市占率32%左右,高出第二名8 个百分点,领先优势逐步扩大。7 月公司空调安装卡预计增长两成,终端保持稳健增长。

　　(二)下半年空调淡季,公司竞争优势加强,份额还将稳步提升。 　格力凭借较高的产品力和品牌美誉度,在淡季拥有更强的竞争力。特别在竞争对手转型期间,下半年,预计公司市场份额同比还将进一步提升。从过往历史来看,一般格力下半年收入约占全年收入53%以上。公司正向全年收入过千亿的目标大步跨进。我们历来认为公司远未到增长天花板。空调总需求空间还很大,公司的市场份额也有上升空间。

　　(三)产品结构优化,原材料价格低位,促进盈利水平再上新台阶。 　上半年公司优化产品结构,毛利率大幅提升7 个百分点。预计下半年随着家电高能效补贴政策的实施,高端产品占比还将进一步提升,一方面提升产品均价,推动规模增长;另一方面,也促进公司毛利率提升。 　同时,原材料价格维持低位,也有利于公司盈利水平提升。

　　3.投资建议 　2012 年,公司在增发完成后,进一步补充资本金。2012 年上半年,公司销量增长、均价提升以及盈利水平提升,实现逆势增长,市场份额持续扩大,龙头地位巩固。2012 年下半年公司在规模和盈利上都有望再超预期。综合考虑,预计公司2012/2013 年EPS 分别为2.26/2.73 元。目前股价对应2012 年业绩不足9 倍估值,维持“推荐”评级。

　　4.风险提示:原材料价格大幅波动,下游需求增长不足。


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