主题：小天鹅A分析报告：尚未顺利完成战略转型

　报告关键要素:公司坚持由“市场规模导向”向“利润增长导向”的转型,并在全国范围内调整营销模式,导致上半年国内销售收入大幅下降,尽管毛利率有所提升,但营业收入下降导致的期间费用率上升。中报业绩显示,公司尚处于转型阵痛期。报告期内,公司销售渠道模式调整,导致国内市场营业收入大幅下降63.90%,拖累上半年营业收入下滑54%,降幅远大于行业平均降幅。

　　上半年,公司主营业务毛利率较去年同期提高2.81Pt至21.80%,其中内销业务毛利率为32.07%,同比大幅改善9.96个百分点;外销业务毛利率也提升2.11个百分点至3.00%。

　　截止6月底,主营业务毛利率连续三个季度环比改善。

　　尽管公司已采取必要措施消减销售费用与管理费用,但由于销售费用与管理费用具有一定的刚性,营业收入的大幅下降导致相关费用率大幅上升,吞噬了毛利率提高对盈利能力改善的贡献。

　　盈利预测:预计公司2012年、2013年每股收益为0.71元与0.76元,对应的PE分别为10.93与10.21倍,维持“增持”投资评级。

　　风险提示:1、内销渠道转型遭遇挫折,营业收入持续下滑;2)外需不振,导致公司出口OEM业务收入增长乏力。


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