主题：上汽集团:当季业绩平稳,已归还上海通用1%股权

业绩简评.
前三季度,公司营收3,531.82亿元,同比增长8.32%;归属母公司股东净利润161.31亿元,同比增长3.84%,对应EPS为1.46元;公司在从9月1日起不直接合并上海通用,第三季度营收同比增长4.88%,归属母公司股东净利润同比增长1.43%,环比增长3.29%,EPS为0.49元。
经营分析归还上海通用1%股权完成,当季数据参考意义有限:公司公告,上海通用1%股权已在8月8日完成转让,9月1日起上海通用不再直接合并报表;根据公司此前公司公告,预计公司上海通用销售对上海通用营收进行并表,其净利润则通过投资收益并表,这也是第三季度公司营收持平但毛利率明显下滑的原因。第三季度,公司营收、毛利率、费率、净利率等环比与同比均失去参考意义。
整体销量增速稳健,公司受益日系车幅度尚待观察:前三季度,公司乘用车与狭义乘用车销量增速分别为11.3%与10.4%,分别领跑行业4.6与2.2个点;第三季度,公司两类车销量增速分别为9.8%与10.7%,同期行业增速分别为6.6%与8.0%,领先幅度分别为3.2与2.7个点。公司以德系与美系为主,日系因钓鱼岛受损对公司有一定的积极影响,但幅度仍有待观察。
上海通用销量增速稳健,B级车占比提升,但盈利能力可能受压:前三季度,上海通用销量虽同比增长10.0%,其中新赛欧与英朗贡献主要增量;第三季度,公司销量同比增长10.7%,其中迈锐宝与科帕奇亦开始放量,带动公司当季销量结构有所上移。第三季度,虽然公司B级车销量环比与同比分别提升4.2与1.6个点,但旗下各车型第三季度亦优惠较多(如迈锐宝官方降价2-2.5万元),故当季盈利能力可能受到较大压力。
上海大众销量增速稳健,但业绩增速已开始放缓:公司前三季度销量同比增长10.4%,其中途观与帕萨特同比增长45.5%与37.5%,从而推动大众车型结构上移;公司前三季度B级车销量占比达36.2%,同比提升近6.3个点,但第三季度当季同比下滑0.8个点。如我们在中报点评中所述:首先,基数提升使B级车销量增速放缓,而上海地区新帕萨特与途观终端优惠分别为2.5万元与1万元,为两者上市以来的最大幅度。
通用五菱销量依旧较快增长:公司前三季度汽车销量同比累计增长13.3%,但第三季度增速回落至7.9%;分车型看,前三季度轿车与微卡销量同比分别增长38.7与57.1%,是公司增量的主要来源;微客销量同比增长8.45%,表现相对平稳,但仍明显好于微客行业下滑1.1%的整体表现。
自主品牌轿车表现相对较好:前三季度,上汽自主品牌销量为13.5万辆,同比累计增长12.2%,超越狭义乘用车行业10.4%的增速,更是远远好于自主品牌2.6%的累计增速。第三季度,公司销量为4.5万辆,同比增长12.7%。分车型看,MG3带来较多增量,荣威350、550等均不同程度下滑;中高端车型荣威950上市后销量平平。我们认为,虽然上汽自主品牌整体技术实力、股东背景等较为强劲,但当前仍处于耕耘时期,收获之时仍需等待。
当季毛利率与费率等失去参考意义,仅有归属母公司股东净利率可比:第三季度,受上海通用并表影响,公司毛利率失去参考意义;同时,公司当季度各项费率、少数股东权益等指标的口径亦受到影响,故盈利能力指标仅有归属母公司股东净利率可比;我们预测上海通用1%的股权9月贡献母公司股东净利润约在1,500万元,故剔除后该指标仍可比。第三季度,公司归属母公司股东净利率为4.55%,同比与环比分别下滑0.15与0.09个点,仍呈下滑趋势。第四季度,公司盈利能力将面临较大不确定性,日系受损后短期价格有所回收,但如果日系在未来为抢占份额加大促销,盈利能力仍可能面临较大压力。
盈利预测.
我们预测公司2012-2014可实现归属母公司净利润207.2、206.7、224.6亿元,对应的EPS分别为1.88、1.82、2.04元。
投资建议.
公司当前股价对应2012年PE为6.7倍,我们维持其“增持”评级。

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