主题：中国神华 (1088.HK):煤炭行业避险之首选

中国神华是煤炭行业之避险首选。在经济增速放缓的影响下,煤炭价格2012年六七月份出现暴跌,行业整体举步维艰,内地三十余家煤炭上市公司的盈利多数出现大幅滑波,但中国神华的业绩却颇为出彩。我们预计,2013年动力煤均价将明显低於2012年的水平,从而使国内多数的煤炭上市公司不得不面临盈利能力惯性下滑的窘境。中国神华则依靠其煤电运一体化产业链上占据的优势,成为“不倒翁”。预计公司2013年的业绩将同比基本持平或者略有上涨。

中国神华因此成为煤炭行业上市公司中避险的最佳投资标的。



煤电运一体化优势对冲煤炭市场价格逆向波动。近年来,中国神华商品煤产量持续增长的同时,其发电量、装机容量以及铁路运力亦实现了快速增长,公司内部上下游各业务板块之间实现了协调发展。迄今,发电业务和铁路运输业务对公司的收入和利润贡献越来越大。在电价保持平稳的背景下,煤电运上下游一体化的产业优势得以进一步凸显。中国神华上游业务因煤价下跌而损失的利润,被下游发电业务以超额收益的形势蓄积起来。

长协煤锁定了价格风险。我们认为,尽管2012年现货市场价格出现大幅下跌,但2013和2014年公司长协煤价面临的下调压力并不大。我们预计,在政府修订合同煤定价机制的背景下,公司最终经过多轮谈判形成的2013年长协煤价将有望与2012年合同煤价基本持平或者略高一些,高出的部分将难以完全抵消公司煤炭单位生产成本的增量。

内生性和外延式扩张并举。公司拥有充裕的现金流,拥有持续扩大煤炭产能的资源储备和资金实力,从而使公司有能力在未来三年内继续保持煤炭产量上的适度扩张。同时,公司也积极通过资产注入和对外并购的方式进行外延式扩张,从而提升公司的整体盈利能力。

股价催化剂:煤制油项目的盈利能力可能超预期。中国神华正在进行有关中国神华煤制油化工有限公司的资产注入。该公司在煤价处於低水平时,盈利能力有望显着增强。若2013年并表,可能会给公司带来超预期的业绩增量。

将投资评级由“中性”上调为“长线买入”。我们认为中国神华将凭藉其煤电运一体化优势,及其稳健的产量增长和外延式扩张,发挥较强的抗风险能力。

我们将公司评级由“中性”上调至“长线买入”,将目标价由此前的HK$34.67上调至HK$38.44,对应12倍2013PE。




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