主题：海通国际：中国神华能源行业模范的风采

作为中国规模最大的煤炭企业，神华堪称楷模，其产运销一条龙平台涵盖了煤矿开采、电力、铁路、港口和航运等业务。神华的平稳成长和多元化经营铸就了其长期的稳健增长前景。

　　凭借其充分一体化的经营及煤炭业务的低生产成本，神华比同行业其它公司具备更强的抵御成本上涨及煤价调整的能力。在煤炭行业不景气的2009年和2012年，尽管神华同样面对煤价波动相关经营风险，但其仍然稳定的盈利能力令人振奋。公司煤炭、电力和铁路业务对其2012年上半年的除税息前利润（EBIT）贡献率分别为69%、14%和14%。由于较高的合同煤销售比例，公司将成为国内合同煤改革的主要受益者之一。

　　神华自有铁路网有助于确保其煤炭资源从内蒙古等偏远地区运往客户所在地。与此同时，神华持续增长的大规模煤电业务为其煤炭输出提供了坚实后盾，可有效对冲煤价波动风险。公司的垂直一体化运营实现了显着的协同增效，其自有铁路和港口使煤炭开采业务相关运输成本有效降低20%，同时，内部供煤使公司电力业务煤炭成本节省25%左右。

　　尽管煤炭产量稳定增长以及日益扩展的铁路网为公司这两项业务带来了稳健的盈利前景，我们认为电力业务将从公司各项业务中脱颖而出，主要得益于更合理的煤炭价格和2011年电价上涨带来的更高的平均电价水平，电厂基本状况在过去数个季度逐渐好转，该业务部门的盈利改善也指日可待。

　　根据分类加总估值结果或者2013会计年度混合市盈率10.9倍，我们将目标价格定为37.00港元；其中，采煤业务的2013会计年度混合市盈率为11倍、电力业务为12倍、铁路部门为9倍，其依据为基于不同增长前景把行业平均值进行调整。


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