主题：浦发银行：资产调整致息差上行 估值向上弹性大

事件描述

浦发银行2012年共实现归属母公司净利润341.86亿元，同比增长25.29%。

总资产和总负债分别较年初增长17.2%和17%；年化ROA为1.17%，同比提高5BP；不良贷款率为0.58%，与三季度持平，核心资本充足率和资本充足率分别为8.97%和12.5%；拨备覆盖率为399.86%，较年初大幅下降100个百分点。

事件评论

主营环比增长，业绩符合预期。从四季度单季来看，平均生息资产环比增长1.64%，息差扩张9个BP，净利息收入环比增长5.48%。我们认为，公司四季度单季息差的环比向上是经营亮点，由于三季度末已经有接近50%的生息资产完成重定价，四季度息差上行显示公司较强的议价能力和资产结构的调整，特别是同业资产向信托贷款的转移。上行较快的原因在于公司在四季度将收益率较低的部分同业资产转化为收益率较高的信托贷款及资管计划，与中报相比，正负相加两者合计贡献正息差19BP。

贷款平稳增长，非信贷融资规模大增。年末浦发同业资产6638亿元，较年初增长0.5%；有价证券余额为4882亿元，增长52%。四季度贷款增速稳定，同业资产快速下滑，有价证券规模大幅增加，特别是信托贷款增速较快。银行通过信托、资管计划绕贷款规模已经成为提高自身盈利能力的有效手段。我们认为迄今为止监管的思路是两条：1）加强信息披露。2）

对融资方资质和产业加强限制。因此政府部门及房地产企业融资环境将有所恶化，但无碍银行创新的继续深化和理财产品规模持续扩大。

不良阶段企稳。公司不良贷款余额较三季度上升2.18亿元，不良率为0.58%，与三季度持平。不良率企稳的原因有二：1）分母原因。2）公司年内核销10.07亿不良。我们认为，之前较高的拨备覆盖率为公司留下了极厚的安全边际，在经济弱复苏的背景下，整体资产风险可控。

投资建议：受益资产结构的调整，公司四季度息差环比上行明显。我们认为较好的息差水平在2013年仍能持续，监管影响有限。不良阶段企稳，印证我们之前对公司高拨备能够提供充足缓冲的判断。我们认为公司基本面在2013年都不会出现明显瑕疵，当前较低的估值提供了明显的安全边际，中长期投资价值明显。预计2013、2014年EPS分别为2.12元和2.53元，对应动态市净率为0.93倍和0.78倍，上调至“推荐”评级。（长江证券）


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