主题：南玻A年报点评:12年为本轮周期底部

12年为本轮周期底部概率较大。虽然节能与精细12年继续增长,但因供给过剩的浮法与太阳能在12年面临全行业亏损状态,导致公司12年收入下滑15.4%。整体毛利率仅23.4%,为上市以来的最低值;
其中光伏毛利率为-3.4%。我们认为12年为本轮周期底部,随着13年玻璃价格开始回升,以及多晶硅技改完成,公司浮法将实现小幅盈利,光伏有望扭亏,公司盈利有望逐步回升。
12年绝大部分盈利源于节能与精细玻璃。节能与精细因利润率与需求稳定,具备持续成长性。我们大概估计,工程玻璃收入近28亿元,精细玻璃收入为9.13亿元,这意味着节能与精细玻璃占比由11年的41.5%升至53.9%,首次超过浮法与光伏。随着13年咸宁工程玻璃投产,触摸屏OGS逐步量产,工程与精细仍是保证公司主要盈利的业务。
13年浮法与光伏将触底回升,超薄新添亮点。拖累业绩的浮法与光伏在持续亏损后产能出清逐步进入尾声,今年以来玻璃与多晶硅价格均不断上行。我们之前对于浮法玻璃底部出现在12年一季度的判断得到证实,预计13年浮法将实现小幅盈利。多晶硅技改后6000吨产能将于4月底投产,成本下降有望保证光伏扭亏。而去年新投产的超薄玻璃13年转固,ROE估计在50%以上;随着宜昌再新一线,预计超薄利润占比将提至10%左右,是未来成长新动力。
13年资本开支19.36亿元,重点关注精细玻璃与超薄电子玻璃项目。
13年资本开支19.4亿元,高于12年的13.9亿,说明公司对未来逐步乐观。精细玻璃13年开始搬迁至宜昌并实现升级,从资产规模看,将较目前扩大71%左右。而今年初在宜昌开始新建的240T/D超薄玻璃预计于14年量产。精细玻璃产业链竞争力有望进一步增加。
现金流充沛,财务风险小。12年经营性现金流17.3亿元,大于同期资本开支13.9亿。负债率由52.2%降至49.3%,应收账款周转率略有上升。经济弱势情况下,成长业务依然提供了稳定现金流,风险不大。
投资建议:我目前周期性的业务浮法与光伏已见底回升,而工程与精细成长性持续,超薄玻璃成近两年重要看点。13-15年EPS为0.42元、0.64元与0.81元,目前是长期建仓良机,维持“强烈推荐”评级。
风险提示:光伏供给出清弱于预期,多晶硅价格上涨低于预期

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