主题：贵州茅台:增长风格转向平稳,预期趋于明朗化

1季度综合毛利率延续了上年第4季度的高位水平,同比提升1.30个百分点,得益于上年9月出厂价的提高。预计全年提升幅度要略低。
母公司利润表中营业税金及附加占合并报表的83%左右,母公司营业税金及附加以及母公司营业收入基本呈同步下降态势,基本反映公司1季度发货形势。
1季度末预收账款余额28.67亿元,较12年末减少22.25亿元,下降幅度为43.70%。销售商品和劳务收到现金同比增幅6.84%,低于同期收入增速,且占销售额比重为近年来最低。
我们认为2013年作为高端白酒乃至整个白酒行业的调整之年,增速下滑是可接受的事实,贵州茅台的1季报价值在于传递平稳增长的预期,结合当前并不冒进的盈利预测,我们认为公司目前估值具有强支撑,仍然建议长期投资者逢低吸纳。公司若能持续大比例分红将是很好的看点。
评级面临的主要风险
持续受“限制三公消费”及反腐影响,销量增长恢复缓慢。
估值
我们维持13、14年每股收益预测,分别为15.95元和19.63元,继续以2013年12.5倍市盈率估值,维持200.00元目标价,下调评级至谨慎买入

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