主题：国药一致:1季度业绩略低于预期

1季报业绩略低于预期:1季度分别实现收入、利润总额和净利润48.69亿元、1.81亿元和1.44亿元,同比增长13.9%、16.8%和17.9%,实现EPS0.5元,略低于我们1季报前瞻22%、EPS0.52元的预期,每股经营性现金0.38元。
商业增速显著快于工业,毛利率同比下降0.3个百分点;费用控制良好,营业费率同比下降0.1个百分点,管理费率同比持平。期末短期借款18.3亿元,长期借款1.3亿元,均有所增加,财务费用3310万元,同比下降27%,目前资产负债率79.4%,虽略有下降,但仍处在较高水平。投资收益(参股万乐药业贡献)926万元,同比增长30%。
预计医药商业、工业收入同比增长约18%、5%:我们认为商业的增长得益于两广一体化布局的逐步完善,广西区域在品种一体化采购下增速更加显著,未来广东省药品招标方式大概率将转变为药交所形式,对公司在广东省的医药商业业务造成一定的不确定性;工业方面,头孢业务稳定增长,预计1季度收入增长5~10%之间,产品结构优化调整及“万庆+致君”的一体化模式继续发挥作用,预计头孢业务毛利率同比仍有所提升;止咳业务受制于政策,预计1季度收入下滑约50%,目前止咳业务收入占比已经很低。
维持业绩预测和“强烈推荐-A”评级:预计13~15年净利润同比增长20%、18%和18%,实现EPS1.98元、2.33元和2.74元。公司外延扩张和内部整合将驱动业绩快速增长,目前两广地区“分销+深度纯销”的网络已初具雏形,当前股价对应13年预测PE16倍,维持“强烈推荐-A”评级,建议长线投资者介入。
主要风险:1、国家控制抗生素使用,可能对公司抗生素业务的持续高增长带来压力;2、广东省招标方式变化对商业业务造成不确定性

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