主题：华电国际一季报点评:电煤成本继续下跌,发电量不足虑

季报摘要。2013年一季度,公司实现营业收入165.3亿,同比增4.4%,归属母公司净利润8.1亿,同比增304.5%,EPS0.11元,扣非后EPS0.11元,略高于我们的预期。一季度发电量低于预期,但受益成本下降,毛利率环比继续改善。
公司可控电厂完成上网电量388亿千瓦时,同比增2.7%,增长主要源自新投产机组电量贡献。刨除新增装机因素,我们估算,火电可比电厂上网电量同比降7%-8%,与全国平均水平基本持平(全国火电累计平均利用小时同比降95小时或7.3%),低于我们的预期。收入增速高于上网电量增速,主要源自煤炭销售同比增加。季度环比看,13Q1综合毛利率环比12Q4继续提高0.96个百分点至21.0%,创07Q3以来新高,主要源自电煤成本的继续下跌,我们测算其标煤成本季度环比下跌约10元/吨。
资本结构改善,财务费用率降低。一季度,公司资本结构进一步改善,资产负债率同比降2.2个百分点,环比降0.4个百分点至82.8%,带息负债比例有所下降,财务负担有所降低。同时财务费用率季度环比亦降低1.2个百分点至9.3%。实际财务费用仍高于12Q4,主要原因是公司去年四季度投产机组较多,贷款利息费用化所致。
盈利预测与投资建议。我们预计,公司2013-2015年将实现归属母公司净利润分别为26.6亿、30.3亿和32.3亿,EPS分别为0.36元、0.41元和0.44元,目前股价对应2013年业绩PE为11.5倍。我们认为,近期公司股价下跌已经反映了市场对公司发电量的悲观预期,未来公司业绩仍主要取决于煤价,预计未来动力煤市场难改弱势格局,我们继续维持“推荐”评级。
风险因素。动力煤价格大涨;经济下行,发电量大幅低于预期等。

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