主题：伊利股份：盈利能力趋势性改善

瑞银证券研究报告指出，伊利股份(28.96,-0.01,-0.03%)2013一季度收入117.24亿元（同比增14.3%）。净利润4.87亿元(同比增18.61%)，低于市场20-30%增速预期，费用率同比上升高于预期是主要原因，2013年一季度销售费用率22%，较2012年一季度上升1.4个百分点，为近三年最高。

　　瑞银证券表示，看好伊利盈利能力的趋势性改善，原因在于：一、行业格局改善，伊利液态奶的市场占有率有望在蒙牛战略调整过程中提升，预计公司2013年1季度液态奶收入增长接近18%，快于行业平均水平；二、高端产品占比不断提升，毛利率有望明显改善，1季度公司毛利率达31.8%，较2012年1季度上升1.8个百分点；三、营销规模效应不断显现，广告费用率有望逐渐下降，虽然一季度销售费用率高于预期，但并不改变全年费用率下降的趋势。

　　瑞银证券称，推荐伊利的逻辑并未发生变化，然而认为季度间费用分配的不确定性会影响股价的短期表现，估将伊利从“Key Call”名单中剔除。伊利的股价自今年一月初以来上涨了25%，且相对沪深300(2540.836,13.04,0.52%)指数收益为27%。

　　该券商指出，推荐伊利的逻辑没有发生变化，维持2013-2015年1.37元/1.72元/1.99元EPS假设和12个月38元目标价不变，目标价基于VCAM工具进行现金流贴现绝对估值（WACC假设为6.4%）。目标价对应2013/2014年PE为28倍和22倍。

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