主题：贵州茅台：维持买入评级

　事项:

　　2013年5月16日，我们参加了贵州茅台（行情,资金,股吧,问诊）股东大会，与公司高管就行业和公司的经营现状和未来展望进行了交流。

　　评论:预计2013年收入增长20%

　　2012年公司实现主营业务收入264.6亿，同比增43.8%；实现归属母公司股东净利润133.1亿，同比增51.9%；实现EPS12.82元。分配方案:每10股派发现金红利64.19元（含税），分红率超50%，为近年最高比例。

　　2013年一季度公司实现主营业务收入71.7亿，同比增19.1%；实现归属母公司股东净利润35.9亿，同比增21.0%；实现EPS3.46元，超预期的原因在于一季度末预收账款28.7亿环比2012年末的50.9亿下降22.2亿。

　　根据终端调研发现，茅台一批价和零售价快速回落之后刺激需求快速回升，在千元以上的主流高端白酒消费中形成挤压式增长，由于茅台品牌地位突出，现在价位的市场需求支撑力强，预计全年可以完成20%收入增长。

　　拓展消费群体成为未来发展方向

　　据中国新闻网等媒体报道，“三公消费”（直接和间接）占茅台业务量约40%，今年1-4月茅台销售量下降23.8%，销售额增长11.2%。我们认为，茅台销售群体将从主要商务消费转移到主要大众消费，在一批价快速回落之后的市场需求迅速回升，也佐证了茅台品牌在千元附近价位带的高度市场认可度。

　　营销网络进一步健全。公司在全国各省会城市及遵义市建立了自营公司32家，鉴于目前的白酒市场形势，我们预计在2013年开设步伐会有所放缓，网上商城自2010年开通后，在2012年得到了完善。此外，据公告披露，茅台在海外的专卖店建设也在进行，法国、老挝专卖店也正式营业。

　　产品定位梯度清晰，中低价位产品有望发力。公司产品定位:茅台走高端，习酒走中端或中偏高端，系列酒走中低端。系列酒的策略将会采取薄利多销方式，我们预计其净利润率将从20%附近回落至5%，有利于其产品市场份额的扩张，同时将加剧300元以内的中低端白酒市场竞争。

　　风险因素:

　　限制“三公消费”对于高端酒销售有影响；白酒景气度下降将会加剧竞争，影响公司中档酒扩张。

　　盈利预测、估值及投资评级:

　　在茅台一批价逼近出厂价后出现市场需求快速回升，结合其品牌地位，我们认为，目前是茅台基本面最差时刻，随着预期稳定后，终端销售已经领先回升，接着是一批价趋于稳定，估值将会得到回升。维持2013/2014/2015年EPS预测为14.91门7.51/20.18元（2012年EPS为12.82元），以2012年为基期未来三年的复合增速为16%。现价194.85元，对应2013-2015年PE为13/11门O倍，结合公司行业地位、可比公司估值水平和成长性，维持240元目标价（对应2013年PE为16倍），维持“买入”评级。


　　机构来源：中信证券


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