主题：国泰君安：中国联通收集评级 目标价14.3港元

商业模式正在改善，维持“收集”

13财年第一季度业绩差于预期，是由于(1)低于预期的 ARPU 値; 及(2)高于预期的手机补贴。强劲的3G 用户净增数未能超越显着下跌的 3G ARPU 値的影响。

分别下调13-15 财年整体ARPU 的预测値4.0%/4.5%/4.8%至48.5/49.8/50.6 元人民币。13财年第一季度 3G 及2G ARPU 値低于预期，3G ARPU 为78.2 元人民币，同比下跌16.7%, 2G ARPU 为20.7 元人民币，同比下跌 40.7% 。

中国联通加快3G 用户增长。3 月份3G 用户净增数为430 万是有记录以来新高。通过推出新款智能手机及开拓销售渠道，分别上调 13-15 财年3G 用户净增数 7.0%/7.5%/8.0%至4.7 千万/5.2 千万/6.0 千万。

我们维持投资评级为“ 收集”及目标价从14.90 港元下调至14.30 港元。基于调整 13-15 财年ARPU 値及3G 用户净增数的预测、及 EBITDA 率的调整，分别调整 13-15 财年毎股盈利预测-5.2%/ 10.6%/14.2%。新目标价相当于 24.1 倍13年市盈率、15.5 倍14年市盈率、13.2 倍15年市盈率及 1.1 倍13年市净率。预期中国联通将改善商业模式及加快 3G 用户增长，维持投资评级为“收集”。


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