主题：大冷股份(000530) 主要利润靠合资公司 改革效果还需检验

近期，我们拜访了大冷股份（000530），对公司进行了调研。

　　公司业务围绕冷热产业链，是我国最大的工业制冷设备制造企业和中国最大的制冷成套设备出口企业。公司更换管理层后采取了一系列的改革措施，并谋划了五年发展计划，由于今年是改革的第一年，可以看到一系列的改变，但经营效果还需检验。合资公司方面一直是公司的主要利润来源，去年底公司剥离了部分亏损公司，合资公司的整体质量明显上升。由于受到宏观经济的影响，公司本部及合资公司的业绩增长均有压力，公司今年目标是收入增长6%，利润基本持平，我们认为这一指标已经包含了改革的影响，较为合理。

　　合资公司贡献主要业绩

　　公司的合资经营模式在行业内较为领先，目前拥有7家子公司、2家合营公司、11家联营企业，2012年公司对联营企业和合营企业的投资收益占营业利润的比例高达78.42%，是公司营业利润的主要来源。公司本部主要做活塞式、螺杆式制冷压缩机等工业制冷装备，以及各类冷库、冷藏柜、食品冷链加工等食品冷链装备。由于国内制冷空调等工业制冷设备行业受房地产影响较大，今年本部业绩增长压力较大。三洋压缩机主要做涡旋式压缩机，为格力、美的等配套空调、冰箱等家用制冷设备。由于下游寡头垄断明显，议价能力很高，未来销量会增加，但价格有压力。

　　三洋冷链主要做超市陈列柜，现在新产品有所扩展，延伸到展示柜、商用厨房设备、超低温医疗柜等，弥补原有业务的放缓趋势。

　　三洋制冷从溴冷机开始，发展到真空锅炉、中央空调用变频螺杆压缩机等。这块业务与本部的很像，但是有区分，三洋制冷主要做中央空调的配套，零度以下的制冷和深冷产品不做。

　　京滨大洋主要做小排量汽车的蒸发器冷凝器，虽然汽车空调行业高峰已经过去了，但小排量市场的情况好于平均水平。

　　富士冰山主要做自动售货机，是批量化的产品。虽然自动售货机这种业态还需要培育，但公司2012年销售突破1万台，未来有望量价齐升。目前国内有公司在做新模式的探索，主要进驻地铁等公用设施。目前来看行业将有阶段性小高潮。

　　冷冻冷藏设备受益于冷链物流发展

　　冷库是冷链物流的节点，从发展规律来看，一般现有冷库后有冷链服务，我国冷链行业刚刚兴起，冷库存在较大的发展空间。冷库可以分为土建库、组合库、气调库。公司主要是做组合库，现场拼装即可，这也是目前国内的主流。

　　冷冻冷藏设备行业的增速保持在10-20%，这个数字与经济发展水平关系更大，个体企业的推动效果很小，在冷库这一细分行业来看，受益于冷链行业的政策支持，增速会更快。

　　冷库投资方面，一个万吨标准组合库造价2,000万。投资回报与使用率有关，一般使用率超过60-70%才会有收益。运营成本方面，电费是主要成本，占运营成本的50-60%。

　　冷库的下游是肉、蛋、奶等生鲜加工企业，下游行业龙头的发展，对冷冻冷藏的需求体现明显。例如雨润倡导的本地化屠宰加工，在他们扩展屠宰工厂的时候需要冷库，实现本地屠宰本地冷藏。由于我国的冷库行业数据不健全，跟踪龙头企业的规划发展更有参考意义。

　　公司冷库业务的付款模式，先收30%订金，跟踪收取进度款，最后有5%的质保金一年后收回。由于下游客户稳定，而且坚持销售政策，公司现金流一直保持良好。

　　改革初现曙光，谋划长远发展

　　公司在年初更换了管理层，新管理层在下属公司磨练多年，拥有丰富的经营经验，甫一上任便提出了一系列立足长远的改革措施。公司过去几年业绩严重依赖下属合营公司，本部业绩不够突出，针对于此，新管理层在市场开拓、目标考核、销售渠道等方面提出了改进措施。在这改革的半年中我们看到了公司在一些方面的变化，改革的成果将在未来较长一段时间内逐步显现。

　　受益于国泰君安股权投资

　　公司持有国泰君安3,009.89万股股权，约占国泰君安总股本的0.49%。根据证监会公开信息显示，国泰君安日前已上报IPO材料，拟在上交所上市。这意味着备受市场关注的国泰君安上市一事已进入实质性的审批环节。数据显示，国泰君安证券2012年合并口径的营业收入为76.94亿元，净利润25.34亿元，稳居业内第一梯队前列。按20到25倍市盈率估算，公司所持国泰君安股票股权价值2.5到3个亿市值


【免责声明】上海大牛网络科技有限公司仅合法经营金融岛网络平台，从未开展任何咨询、委托理财业务。任何人的文章、言论仅代表其本人观点，与金融岛无关。金融岛对任何陈述、观点、判断保持中立，不对其准确性、可靠性或完整性提供任何明确或暗示的保证。股市有风险，请读者仅作参考，并请自行承担相应责任。