主题：中信证券半年报点评：收入结构优化促进业绩逆市增长


　　 中信证券（600030）近日公布2008年中报，实现营业收入109.13亿元，同比增长2.57%；实现净利润47.69亿元，同比增长13.33%，实现每股收益0.72元。

　　 点评：

　　 第一，稳健的经营风格确保业绩稳定

　　 1、经纪业务收入下降幅度较小

　　 上半年两市股票、基金交易量同比下降了28%，多数中、小型券商的交易量和市场份额下跌幅度超过市场水平；而公司股票、基金交易的市场份额逆市增加了0.61个百分点，交易量仅下降了21%。由于公司经纪业务中权证交易量的比重不高，目前经纪业务的综合市场份额（股票、基金、权证交易量）为8.09%，较2007年末增长了0.33个百分点，经纪业务收入同比下降了30%，在同级别竞争对手和上市券商中下降幅度较小。

　　 2、自营业务实现增长

　　 公司自营持仓结构良好，2008年中期交易性金融资产和可供出售金融资产中，债券投资的比重分别为67%和90%，较2007年末大幅度提高，而股票投资的比重很小，同时交易性金融资产和可供出售金融资产占净资产的比重分别8%和37.7%，远远低于其他券商。

　　 虽然公司上半年提前注销了18.67亿元的南航权证，使权证创设收入仅2.5亿元，但通过出售可供出售金融资产以及债券投资的利息收入，公司自营业务最终实现收入24亿元，同比增长达15.8%。

　　 第二，收入结构持续优化

　　 1、经纪和自营业务收入比重下降

　　 行业收入结构失衡状况加剧。受累于上半年的熊市环境，证券公司经纪和自营业务收入的比重普遍有所上升，两者合计达到了88%，但中信证券的基金管理和承销业务收入分别达到16.3和9.3亿元，同比增长了57%和157%，使经纪和自营收入比重合计仅64.5%，较去年同期的82%大幅度下降，也优于行业平均水平。

　　 2、债券业务优化承销业务结构

　　 上半年承销业务市场环境并不宽松。上半年新股发行节奏减缓，且小型项目比重较大，融资额同比减少了26%，但增发和配股融资额同比上升了71.75%，可转债融资额同比增长了4.3倍。

　　 公司积极把握市场变化，进一步发挥债券承销的优势，使债券发行和分销收入达到3.9亿元，占承销业务收入比重接近45%，不仅扩大了收入来源，也促进了收入结构的优化。

　　 3、资产管理业务积极成长

　　 上半年公司资产管理业务实现收入1.07亿元，同比增长了61%，其中集合资产管理业务贡献的比重为64%，定向资产管理业务贡献的比重为35%。定向资产管理业务发展尤为迅速，资产管理规模扩大了41%，管理费收入增长了95%，年化管理费率达到了2.66%，是集合资产管理费率的1.5倍。

　　 第三，支出压力和投资效率影响未来业绩

　　 1、营业支出不降反增

　　 二季度净利润大幅度下降。公司一季度实现净利润101%的同比增长，但二季度仅实现净利润24亿元，同比下降了33.6%，下降的主要原因不仅来自于经纪业务收入的锐减，也与公司营业支出的居高不下有关。

　　 受市场低迷影响，上半年多数券商营业支出同比有所下降，有的下降幅度在50%以上，但公司营业支出不降反增，支出项目主要来自于业务及管理费的增加。其中，一季度业务及管理费同比增长了38%，这其中虽然有发放2007年度奖金的因素，但二季度该项支出仍略有增长，表明公司人力成本较以往已大幅度提高。由于证券业国际化趋势的加速、以及基金和私募基金等产业的发展，证券业人才竞争激烈，对公司人力成本形成长期压力。

　　 2、投资渠道狭窄导致净资产收益率下滑

　　 公司去年增发后净资产接近540亿元，但由于上半年上证指数下跌了48%，使公司股票投资规模大幅度减少，资金运作收益率迅速下降，直接影响了净资产收益率水平，上半年公司净资产收益率为9.18%，仅2007年全年的37%。

　　 证券公司投资渠道的狭窄，使公司雄厚的资本规模和充沛的现金流转化为净利润的效率下降，预计这种状况在股指期货和融资融券业务推出之间，难以有效的改变，这将制约公司净利润的快速增长。


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