主题：海通国际：中国神华买入评级 目标价28.5港元

中国神华能源 (1088 HK, 买入): 行业领军者中期业绩表现坚稳，维持“买入”评级

　　中国神华能源2013年上半年净利润同比下滑7%至248.67亿元人民币，略高于我们的预期。尽管同样承受着煤炭价格波动带来的相关运营风险影响，中国神华能源的盈利表现再次超出其同业公司，同期中煤能源 (1898 HK，买入)的净利润同比下滑38%至32.21亿元人民币，而兖州煤业 (1171 HK，持有)的经常性利润同比骤降72%至8.38亿元人民币。

　　公司的主要竞争优势来自于其完全整合的商业模式和煤炭业务的低生产成本，这使得公司能够更好地抵御煤炭价格修正的风险。公司的电力和铁路分部提供了有利的缓冲，这两个分部的盈利均实现了30%以上的增长，帮助缓解2013年上半年核心煤炭业务出现的15%的利润下滑。因此，公司煤炭、电力和铁路业务的盈利结构从2012年上半年的68:18:14变为2013年上半年的58:23:19，意味着公司对其煤炭业务依赖性降低的更为健康的盈利结构。

　　2013年上半年，中国神华的煤炭产量同比增长2%至1.58亿吨，这意味着在全国产量同比下滑4%的情况下该市场领军者的市场份额有进一步增长。公司优质产品的销量增长和高比例合同煤销售使得其获得在今年年初价格并轨前相对现货煤有一定折扣的合同煤销售的一定缓冲，平均售价同比仅下滑8%至每吨406元人民币，相比同期煤炭平均现货价格20%的下降较为轻微。

　　对于其两个支持性分部，电力业务为其总体盈利能力带来了有利的支撑，其发电业务86%左右的煤炭需求由内部提供。燃油成本8%的同比下滑、稳定的平均电价和销量3%的同比增长使电力业务在2013年上半年营业利润率增长4.7个百分点至22.4%的情况下实现了30%的营业利润同比增长。与此同时，作为公司现金牛业务的铁路分部营业利润率高达40%以上，在货物吞吐量同比增长17%的背景下营业利润同比增长达33%。

　　尽管2013年第三季度煤炭价格持续疲软，但是我们预计这支绩优煤炭股仍将维持稳健的表现，其2013财年盈利将出现约12%的同比下滑。这支股票仍是我们在煤炭行业的首选，我们调整其目标价至28.50港元，相当于10.6倍的混合预期市盈率。



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