主题：格力电器:非经常损益多为对冲主营损失,重申“买入”评级

超预期业绩公布股价下调,市场对非经常性损益担忧过度
公司公布超预期的中报业绩后,股价却连续下跌。我们认为和部分投资者认为中报业绩包含较多非经常性损益、扣非后净利润增长17%低于乐观预期有关。同时公司前期股价出现一波上涨,可能有投资者选择获利了解。我们认为市场对远期外汇合约持续性的担忧过度,其中大部分是对冲主业损失。
政府补助增加源自新工厂投产带来的地方财政返还,近期有望延续
上半年格力财报显示有约9.1亿元的税前非经常性损益,其中3.1亿元来自政府补助,6.2亿元来自远期外汇合约收益。其中政府补贴去年上半年为1.5亿元,今年增加的部分主要来自郑州、武汉、石家庄等生产基地投产后,地方政府给予的税收留存返还,一般在投产后几年内可以持续获得。
远期外汇合约收益大部分为对冲出口业务汇率损失,不应孤立看待
为对冲23亿美元存款和37亿元人民币应收账款的汇率风险,公司购买了远期美元合约。其中利润表财务费用中约2.6亿元的汇兑损失,应从远期外汇合约收益中扣除,同时需要考虑出口毛利率升幅低于合理水平(按上半年103亿元收入,损失约2亿元)。扣除后的1.6亿元收益来自人民币兑美元远期和即期汇率倒挂,下半年若继续倒挂,则收益也可望延续,最终能否获得取决于人民币汇率走势。
估值:维持盈利预测和目标价,重申“买入”的投资评级
近两个月公司渠道库存快速消化,我们认为新冷年开盘出货增速将提升。维持公司2013-15年3.14/3.75/4.45元的盈利预测,基于瑞银VCAM工具进行现金流贴现(WACC为8.2%),维持目标价34元和“买入”的投资评级

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