主题：中联重科：业绩强劲增长 并购提高竞争力

今日公司公布08年中报。上半年，公司实现营业收入62.2亿元，增长72.5％；实现净利润9.02亿元，增长75％；实现EPS0.59元。事项点评：

　　上半年公司各大产品产销两旺上半年，公司的起重机械产品销售收入同比增长87.6％，混凝土机械收入增长56.6％，环卫机械收入增长88.7％，路面机械收入增长82％。公司大部分重要产品的销售收入增速不仅没有放慢，反而还在提高。上半年，公司的出口收入占公司主营收入的1/6左右，出口收入增速为113％（由于前年同期基数较小，去年同期的增速为569％）。

　　总体上看，公司上半年的销售情况基本上与行业上半年的销售情况一致，反映公司并未受到国内宏观调控和国外经济放缓的影响。展望下半年，我们预计国内的基建投资增速可能会提高，国内固定资产投资增速大幅下滑的可能性不大，公司的产销预计仍将保持快速增长的势头。

　　成本上升，毛利率不跌反升上半年，公司各类产品的平均毛利率水平为29.81％，同比提高了2.24％。在上半年各类成本（尤其是钢材成本）大幅上升的背景下，公司产品平均毛利率不降反升的原因在于：（1）产品产销规模扩大，获得规模效应；（2）公司通过招标方式直接向钢厂采购钢材，这虽然不能锁定钢材成本，但采购价格一般低于市场价格（公司拿到的是出厂价格）；（3）部分产品根据市场状况不同程度的提价。6月份，国内钢材的售价见顶回调，到目前已回调5％左右。中国钢铁协会近期预计，下半年国内钢材的产能和产量将继续增长，出口将继续下滑，国内钢材有可能供大于需，钢价有下行的压力。我们预计，下半年，公司目前的毛利率水平能够得到保持。

　　连续并购：产品线拓宽，销售渠道增加并购CIFA后，公司将利用CIFA的技术改进混凝土机械产品，提升产品品质。同时，公司也将获得CIFA的国际销售渠道，公司来自国际的销售收入的比重可能将提高。并购新黄工后，公司快速进入了挖掘机、推土机制造领域，产品线得以拓宽，在竞标一个项目的施工机械解决方案时，公司将具备较大优势。用现金进行连续并购，虽然短期内会给公司的流动性带来压力，但中长期内，公司的竞争力将大大增强。

　　盈利预测与投资评级我们预计公司08、09能分别能实现营业收入122.5亿元和156亿元，分别实现EPS1.14元和1.45元（附表1），目前对应的动态市盈率分别为12倍和9倍。公司的动态市盈率虽接近国际同行的，但公司的增长速度远高于国际同行，因此，我们给予公司“超强大市”评级。


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中联重科中报：公司实现营业收入6.22亿元，较上年同期增长72.46%，实现净利润90224.84万元，同比增长74.93%。其中，公司主导产品混凝土机械、起重机械、环卫机械销售收入分别较上年同比增长56%、87%、88%以上。出口额超过10亿元，同比增长超过110%，实现每股收益0.59元。

　　主要观点

　　一、业绩继续高速增长从中联重科(000157 )上半年的业绩增长看，行业增长速度依然保持在较高的区间，3、4月份混凝土机械销售增长曾达到60%以上，代理商和客户预期产品涨价提前购买是个刺激因素，5、6月份有所放缓，但总体来说上半年行业的增长速度继续保持在较高的区间。

　　混凝土机械市场三一重工(600031 )和中联重科占据70%以上的市场份额，估计08年上半年三一重工泵车和拖泵总销量2100台左右，中联重科1300台左右，三一重工市场份额在50%左右，中联重科市场份额30%左右，中联重科市场份额继续上升。

　　汽车起重机是个典型的寡头垄断行业，徐重和中联占有80%左右的市场份额。中联重科起重机机械上半年实现销售31亿元，同比增长82%，由于中联重科起重机产品还包括了塔式起重机和履带起重机，我们估计汽车起重机销售收入在29亿元以下。徐州重型上半年汽车起重机实现销售收入80亿元，市场份额60%，中联重科市场份额21%左右。其余长江起重机（特雷克斯并购）、泰安东岳（马尼托瓦克并购）、蚌埠起重机（柳工(000528,股吧)并购）

　　占据20%的市场份额。

　　环保机械销售额大幅增长88%，奥运会和四川地震抗震救灾促进了环保机械的销售。今年春节后北京为准备奥运购买了一大批环保车辆，汶川地震救灾中也用到大量的撒水车送水和喷洒消毒液。

　　二、出口高速增长中联重科中期实现出口收入10亿元，同比增长112%。其中主要为汽车起重机出口，出口占总销售额比重接近30%。因为出口地区主要为中东、印度等地区，所以受欧美经济放缓影响不大。

　　三、成本上升影响不大钢材涨价和人工等成本的上升并没有使公司主营产品的毛利率明显下降，只有混凝土机械毛利率降低了0.09个百分点，起重机械还上升了2.25个百分点。显示对混凝土机械，三一和中联已经达成了涨价的默契，竞争趋于理性。而汽车起重机并没有受徐州重型不涨价的宣传，如果没有不同程度的涨价，毛利率不可能在钢价大涨的情况下提高2.25个百分点。当然其中大型毛利率更高产品的比例上升也是一个原因。

　　四、经营由稳健趋向积极中联重科中报显示其总资产大幅增加66%，流动负债增加80%，幅度接近收入增幅，应属于正常。但是非流动负债增加615%，债务的增加主要是由于公司接连发行了11亿元的公司债和9亿元的银行间短期融资券造成的。与此对应的是公司的负债率从59%上升到66%。应收款同比增加84%，占销售收入比例由去年同期40%提高到42%。在建工程6.88亿元，同比增加150%，显示公司扩张产能的投资还在进行中。联系到公司最近进行的一系列的并购，可以看出公司的经营作风正在由稳健趋向积极，产能扩张在2009年还将有大幅提高，但在行业前景趋于悲观的情况下，这种积极的变化也可能增加公司的风险。

　　五、盈利预测和投资评级工程机械行业增长前景趋于悲观，混凝土机械受房地产业投资增幅下降影响更大，经过前2年的爆发增长之后几乎可以肯定增幅将放缓。不过，我们对行业的预测比市场的普遍预期要略微乐观，我们认为奥运之后工程机械总体还有一个增长的小高峰，但中联重科收购CIFA后增加了公司未来1～2年的不确定性。预测公司2008年每股收益1.25元，维持“推荐”的投资评级。