主题：上汽集团重大事项点评：激励挂钩股价,估值见底回升

事项:

长江养老保险针对公司管理层、关键骨干和对公司发展有重大贡献的员工,设立专门投资账户,将缴费资金的80%配置于公司股票,另20%配置于公司相关债权等固定收益类资产。

评论:

上汽集团当前估值处于市场、历史低位,并低于全球可比公司。上汽集团是国内汽车行业龙头企业,年销售规模在450万辆以上,占国内市场份额约23%,盈利超过200亿元,现金分红率超过30%,但公司动态PE长期徘徊在6-7倍。我们认为,导致公司历史低估值的核心原因包括,1)公司流通市值偏大,2)体量规模较高,导致难以实现显著超越行业的增长,3)公司财务处理过度稳健,盈利增速显著低于市场预期,4)管理层对于股价缺乏诉求等。

我们预计投资专户设立,有助于提高管理层对于股价的关注度,有助提升估值。公司于去年曾推出现金激励计划,考核指标主要针对净资产收益率、国内市场占有率、营业收入增长率等。此次专门投资账户,80%用于配置公司股票,在原有现金激励的基础上,又将管理层的激励与公司股价挂钩。中长期看,此举将管理层考核与公司股价适度挂钩,有助于提升公司中长期的竞争力。管理层与投资人的利益诉求方向趋于接近,亦有助于公司估值逐渐回升。参考全球汽车集团平均估值水平,预计公司估值有望恢复至动态8-10倍PE水平。我们预计受众群体与此前激励基金计划规模相当,在百人量级,资金有望来源于前期现金激励账户。

公司上半年盈利增速偏低,未来有望逐渐提升。今年上半年公司销量增长15%,但净利润仅增长6%,扣除非经常性收益后的经营性净利润仅增长1%。公司盈利增速明显低于销量增长,主要是由于上汽自主品牌加强广告促销、研究开发等投入,若剔除本部的影响,预计利润增速与销量增速水平相当。未来随着自主品牌产销规模提升,以及前期投入效果逐步体现,预计公司未来业绩释放节奏有望好于市场预期。

公司2014年后逐步进入新品投放周期,长期经营情况向好。上海大众、上海通用是公司主要的利润来源。上海大众途观、新帕萨特等主力车型持续热销,2014年大众品牌将投放全新的A+级轿车,斯柯达品牌将投放全新一代的明锐,市场份额、盈利能力将维持高位。上海通用产品结构持续改善,2014年将推出全新一代科鲁兹、别克品牌SUV等新车型;2015年新君威、新君越等主力车型将进入更新换代周期;同时,通用开始实施凯迪拉克品牌中国战略;预计上海通用盈利将不断提升。

风险因素:上汽自主品牌亏损幅度持续加大;上海大众新车型市场接受度低于预期;上海通用产品老化导致市场份额、盈利能力下行;微车市场不确定性导致上汽通用五菱销售不达预期等。

盈利预测、估值及投资评级:

维持公司2013/14/15年EPS为2.10/2.31/2.53元的盈利预测(2012年EPS为1.88元)。当前价为14.07元,对应2013/14/15年分别为7/6/5倍PE。公司当前估值处于历史低位、市场低端;而且公司业绩稳健增长,现金流充沛,并有望维持较高分红率;具有较高的安全边际。随着投资专户设立,管理层激励与股价适度挂钩,有助提升公司中长期竞争力,帮助公司估值回升。我们认为公司合理估值为2013年8-9倍PE,目标价18元,维持公司“买入”评级。中信证券股份有限公司

【免责声明】上海大牛网络科技有限公司仅合法经营金融岛网络平台，从未开展任何咨询、委托理财业务。任何人的文章、言论仅代表其本人观点，与金融岛无关。金融岛对任何陈述、观点、判断保持中立，不对其准确性、可靠性或完整性提供任何明确或暗示的保证。股市有风险，请读者仅作参考，并请自行承担相应责任。