主题：现代投资：傲雪寒梅独自开

●2007年全年实现主营业务收入 158,512.27 万元，比去年同期增长41.03%；主营业务成本支出27,539.44 万元，比去年同期增长17.79%；实现归属于上市公司股东的净利润58,992.14 万元，比去年同期增长104.96%；每股收益1.48 元，比去年同期增长105.56%；净资产收益率为18.80%，比去年同期增长8.14%。

　　 ●2007 年度分红派息方案为以公司现有总股本399,165,900 股为基数，向全体股东按每10 股派发现金红利8.00 元（含税，扣税后，个人股东、投资基金实际每10 股派发现金红利7.20 元），分红额度在沪深两市位列第九名。

　　 ●虽然受雪灾影响，公司一季度业绩仍然稳步增长，2008年一季度实现主营业务收入33,956.44万元，同比小幅增长2.6%，实现净利润12,649.71万元，同比增长20.9%。

　　 ●计重收费自2007年6月1日实施以来，2007年第三季度及第四季度公司业绩大幅提升，单季收入增速分别同比达到57.07%、54.14%，净利润分别同期增长134.41%、151.02%。预计2008年4、5月份将是年内同比增长最快的两个月。

　　 ●预计公司08、09、10年基本每股收益为1.91、2.10、2.20元，参考行业平均水平及公司自身情况，公司08年合理市盈率区间应当为12-15倍，对应的价值区间在22.92元-28.65元。取08年市盈率14倍，公司目标价位为26.74元。



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2008年1-6月，公司实现营业收入7.13亿元，同比增长3.68％；营业利润3.52亿元，同比增长0.27％；归属于母公司所有者的净利润2.92亿元，同比增长24.63％；实现每股收益0.73元，好于市场的预期。

　　雪灾导致主要公路资产盈利能下降。公司主要运营资产长潭高速、潭耒高速是京珠高速湖南段主要组成部分，也是今年初受雪灾最为严重的地区。受此影响，长潭、潭耒高速在报告期内收入同比分别增长2.24％、3.21％，而成本同期分别增长42.37％、30.24％，致使两条公路毛利率分别比去年同期下降了6.38个、3.98个百分点，降为77.35％、80.81％。分析认为三个因素对公司08年业绩增长形成抑制：1、雪灾导致的20多天的封路及有关免税车辆的增加；2、雪灾对路面造成伤害增加养护成本支出；3、“绿色通道”政策对08年全国鲜活农产品运输车辆免收过路费。公司7月份车流量增长势头良好，预计全年有望保持快速增长。

　　计重收费效应对收入增长形成强力支撑。在雪灾、“绿色通道”免收部分车辆通行费、经济等因素对车流量及收入增长形成抑制的情况下，公司道路收费业务收入报告期依然实现增长，主要得益于去年6月份实施的计重收费政策。以去年为例，实施计重收费后的下半年收入同比骤增55.6％，远高于上半年的同比增速25.4％。我们粗略判断，若剔除掉计重收费影响，则其收入实际上可能有15％左右的下滑。

　　多因素保障净利润快速增长。除前述的计重收费因素外，公司净利润快速增长还得益于：1）公司去年同期偿还了大量负债，使得利息支出比去年同期减少3371万元，财务费用总体同比下降51.7％；2）公司报告期合并大有期货，确认的合并收益2438万元计入营业外收入，而去年同期营业外收入几乎为零，剔除该部分影响，公司利润总额与去年同期持平；3）公司所得税率从33％下调为25％，增加净利润约3000万元，占净利润的10％，若剔除税改影响，公司净利润同比仅增加7.36％

　　风险提示。1）潭耒高速面临饱和和损害严重状况，京珠高速河南段已经进行四改八扩建，广东也在改建京珠高速复线，湖南省尚未明确规划，扩建、大修抑或是修建京珠高速复线湖南段均将对其车流量产生较大不利影响；2）宏观经济的疲软将影响未来车流量增长。

　　维持“增持”投资评级。在不考虑公司所经营资产大修、改扩建的前提下，我们根据公司上半年运营情况对公司盈利预测进行调整，公司08年-09年EPS由之前的1.75元、2.00元上调至1.78元、2.01元，预计公司2010年ESP为2.17元；对应的动态PE分别为8.2倍、7.3倍、6.7倍。单从估值角度来看，在上述假设下，处于行业和公司近几年估值的低点。同时，从公司公路资产的区域位置来看，处于南北大动脉京珠高速接近南段部分，是车流量逐步汇集的路段，其稳定的增长也是可以看到。因此，我们维持对公司的“增持”投资评级。惟值得谨慎的是其潭耒高速的大修抑或是扩建决策情况对公司运营现状的改变。