主题：云南白药(000538)调研简报：三季报增长稳健 健康事业部高增长仍可持续

1. 三季度业绩增长持续稳健。第三季度公司营收和净利润分别为39 亿和8.22 亿元，同比增长10.87%、104.63%，扣除转让子公司白药置业确认收益后，第三季度净利润同比增长22.02%。第三季度销售毛利率下降1.07个百分点至31.99%，未来伴随着三七等中药材价格的下降有望逐渐回升；销售净利率扣除白药置业3.31 亿净收益影响同比增加约0.86 个百分点12.36%，主要是营业费用率同比下降1.68 个百分点至14.95%的影响，显示公司通过深化组织结构调整，资源配置速度和效率明显提升。报告期内公司继续实现净利润增速持续高于收入增速，经营状况良好，产品销售稳健，经营活动现金流平稳。三季度转让白药置业获得投资净收益约3.31亿元在三季度得到确认，预计影响全年业绩0.48 元左右。

2. 事业部整合促进期间费用率持续下降，三七价格下行利于公司长期发展。

11 年下半年开始的药品事业部的整合和新四大板块的清晰定位，促使公司单季度期间费用率同比下降1.76 个百分点至17.48%。同时，公司主要原材料三七价格进入下降通道，三七价格每下降20%对公司EPS 增厚0.09元；此外公司2000 万成立云南天正检测公司，严格质量监管，提高公司整体产品质量的同时，为新整合的中药材资源板块的快速发展提供质量保障。中药材价格（尤其是三七）逐渐回落，对公司经营构成实质利好，中药资源板块整合前景广阔。

3. 健康事业部大格局大未来。包含牙膏、洗护系列的健康事业部今年有望继续发力，全年增速有望达到35%以上，新产品金口健益优清新牙膏逐渐投放推广，白药系列牙膏依托终端放量继续实现快速增长；洗发水今年将突破亿元，在中高端市场上发力；公司在大健康领域发展迅速产品空间大。

4. 投资建议：推荐（维持）。药品板块增长稳定，整合后已步入良性发展阶段；健康事业部全年30%以上增长确定，中药资源板块将实现公司全产业链整合潜力巨大；公司“中药大健康”战略明确，跨界发展规模效应显现，业绩增长稳健。我们预测2013-2015 年EPS 为3.36/3.59/4.40（不考虑转让白药置业3.31 亿净收益影响为2.88/3.59/4.40 元，同比增长26%/25%/23%），对应的PE 分别为33X/31X/25X，维持“推荐”评级。

风险提示快消品竞争加剧；养元青进展不达预期风险。



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