主题：A股定向增发潜规则

可以低成本从二级市场购得股票，部分机构却花高价买定向增发股份——A股定向增发潜规则

在IPO停摆的背景下，定向增发成为A股融资主渠道。但透过定向增发的激流，背后的交易潜规则或隐或现，监管边界有待厘清。

据统计，今年前11个月，公布定向增发预案的上市公司共计525家，拟募集资金总额8425亿元，远超近几年的定增融资规模。与之伴生的新现象是，今年以来，大量机构投资者扎堆押注定向增发，且不少属于主动高价“买套”。

可以低成本从二级市场购得股票，机构为何要花高价购买？

近期，上证报记者采访了多位私募及投行人士，追踪了多个上市公司定增项目从筹划、邀约、谈判、拉锯、博弈、直至最终交易的各环节，还原了背后形形色色的潜规则及运作手法。

据调查，在定向增发交易中，保底协议几乎是圈内的公开秘密。其方式大致是，大股东与投资方约定，通过大宗回购、抵押担保、预付收益等设置来保证保底收益。具体而言，上市公司大股东或关联第三方会与投资方签订回购协议，回购方式包括直接回购股票、成立某种理财产品通过大宗交易平台回购等。有私募人士说：“我现在手中的定增项目，70%以上是保底保收益。”

例如，DY公司本月初公告，大股东及其一致行动人以10.45元/股的价格，增持公司6.28亿股，耗资约65.6亿元。事实上，该部分增持股份是刚解禁的机构定增股，该交易实际是大股东以增持的方式回购股份，帮助上述机构解套退出。

不过，保底协议并不能满足机构的胃口。在一些量身订制的案例中，对赌协议也被经常使用，即双方对股价、业绩等对赌，以吸引资金入局，增强股价弹性。

另外，由于定向增发周期较长，市值管理成为有效的股价“调节器”。其通常的运作模式是，大股东将所持股权委托给参与定增的机构管理，后者获得充足筹码主导股价走势，以保障定向增发顺利完成。

值得注意的是，在部分定增案例中，由于机构决策人士占据话语权优势，个别人通过投资顾问等谋取私利。


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