主题：国资改革：领唱2014投资大戏

展望2014年，国企在股权多元化、有效激励、国资管理体制上的改革有望逐渐拉开序幕，很可能成为经济转型实施改革的脊梁。

　　对资本市场而言，新一轮的国资改革堪称“二次股改”。而据统计，A股市场中，国资控股上市公司市值约13.53万亿，占A股整体市值的64.25%。分析人士认为，随着管理层不断推出新的细化政策，改革进程向横纵两方面深入推进，“国资改革”概念或将领唱2014年的投资大戏。如果本轮改革能够实质性推进，其释放的制度红利有望有效提升股市的中长期估值水平。

　　国资改革箭在弦上

　　自上世纪末全面推进国有企业改革以来，我国国有资本逐步向关系国家安全和国民经济命脉的重要行业和关键领域集中，其影响力、控制力不断提升。然而，国资央企在过往10年规模快速扩张的过程中并没有实现盈利能力的提升，盈利能力甚至不能达到行业平均水平。当前改革进入深水区，中国经济亟待进一步扩大开放和深化改革，新一轮国资改革正是核心关键一环。

　　最新公开数据显示，2013年1-11月，我国国有企业累计实现营业总收入约41.93万亿元，同比增长11%；累计实现利润总额约2.15万亿元，同比增长8.2%；国有企业资产累计约90.6万亿元，同比增长13.5%。目前中央企业中公司制企业的比例已达到89%，混合所有制企业的比例达到52%。

　　展望2014年，当前中国经济稳中回升基础并不牢固，经济运行仍然存在下行压力，企业面对更加复杂的市场环境，而国有企业不少分布在传统行业和产能过剩领域。国资委方面就表示，像电信、煤炭企业等这些传统盈利大户的增加可能在2014年会进一步的放缓，还有钢铁、有色金属(3220.48,29.830,0.93%)、机械设备、化工和交通运输等行业将会面临比较大的困难，所以2014年的首要任务还是全面深化国资国企改革。

　　本次国企改革有其历史的必然性，可谓“箭在弦上”，华泰证券(8.96,0.140,1.59%)提出三点理由：一是目前国有企业“行政化”的特征仍然明显，不仅降低了整体市场经济的资源配置效率，也阻碍了生产要素的市场化；二是国有企业的优势垄断地位反而成为其经营活动效率低下的天然保护伞，且国企高管激励机制的缺失，无动力提高生产率；三是未来城镇化的推进要求完善的产业配套，国企依然带有行政色彩的做法可能会造成局部产业发展失衡、过剩产能大量涌现的恶果，有可能会导致农民贫民化。


【免责声明】上海大牛网络科技有限公司仅合法经营金融岛网络平台，从未开展任何咨询、委托理财业务。任何人的文章、言论仅代表其本人观点，与金融岛无关。金融岛对任何陈述、观点、判断保持中立，不对其准确性、可靠性或完整性提供任何明确或暗示的保证。股市有风险，请读者仅作参考，并请自行承担相应责任。

　改革路线图出炉

　　2013年12月19日，国资委于十八届三中全会后首次召开新闻发布会，发布会对外发布了国资委在落实国资改革精神上的初步思路，其中“两个大方向——完善国有资产管理、深化国有企业改革”、“七项工作”的表述描绘了国资委下一步改革的大致轮廓。

　　国资委日前在部署2014年工作时进一步表示，将着力在积极发展混合所有制经济、完善现代企业制度、完善国有资产管理体制等事关国资国企改革全局的重大问题上下功夫。

　　据悉，混合所有制是当前及今后国资国企改革的“重头戏”，实现混合所有制主要有4种形式。其一，涉及国家安全的少数国有企业和国有资本投资公司、国有资本运营公司，可以采用国有独资形式；其二，涉及国民经济命脉的重要行业和关键领域的国有企业，可保持国有绝对控股；其三，涉及支柱产业和高新技术产业等行业的重要国有企业，可保持国有相对控股；其四，国有资本不需要控制并可以由社会资本控股的国有企业，可采取国有参股形式或者可以全部退出。

　　值得一提的是，国资委将大力支持各种非公资本特别是民营资本参与到国有企业的股权多元化改革中，在具体实施中，将实行“一企一策”，分类进行研究、分类提出措施，不搞“一刀切”，这被业内视为本轮国企改革与过去30多年改革的最大区别。

　　新一轮国企改革的关键点在于建立现代企业制度，其中最重要的步骤是所有权和经营权分离、有效的激励机制等。业内人士认为，上市公司并购基金以公司产业整合需求为指导，对横向或纵向标的资产的收购、整合、重组及运营，并以向上市公司出售为退出方式，有望成为国企改革资产资本化的重要载体，也是改革红利的最大投资机会所在。同时国资委探索采取业绩股票、股票期权、限制性股票等激励方式，这对资本市场影响巨大。

　　申银万国认为，此前对国企的种种制度性约束将在本轮改革中得到突破。与此同时，新一轮国企改革将在激励机制、降低竞争性行业国资委持股比例和资产整合方面发生前所未有的实质性变化，从而使国有企业的效果能够切实兑现在未来几年的业绩和效率的提升。

　投资逻辑逐步清晰

　　据统计，在A股市场中，国资控股上市公司市值约13.53万亿，占A股整体市值的64.25%。分析人士指出，英国在70年代末80年代初推行改革，特别是国企改革，推升了股票估值，如果本轮改革能够实质性推进，其释放的制度红利有望有效提升股市的中长期估值水平。

　　据广发证券(12.48,0.300,2.46%)的总结，新一轮国资改革投资路径主要有三条，一是出售股权，大部分商业企业通过出售股权实行改制，并购期间股价表现取决于能否控股或者是否有实施管理层激励，改制后股价涨跌主要取决于盈利改善时间点、幅度和改善前PE。二是资产整合，资产整合是未来国企发展方向，一般资产整合后股价均出现大幅上涨。三是股权激励，净利润率大幅改善推动股价大幅上涨，股权或现金激励实施后享受估值溢价推动股价表现超越大盘。

　　鉴于国企改革的利益复杂性，民族证券认为明年国企改革仅在共识性较强的几个领域推进，一是国企的部分垄断领域将会放开竞争性业务，如被几大石油公司垄断的上游油气资源、中游油气管道等将有望向社会和民营资本放开；二是推动竞争性国企发展混合所有制经济，提高国企运作效率，如股权多元化；三是成立一批国有控股投资运营公司，以整合并集中更多国企资本投向关系国家安全、国民经济命脉的重要行业和关键领域。

把脉投资机会

　　券商：弹拨投资琴弦

　　申银万国：我们认为可能受益于“国企改革”主要的投资思路有四条：第一，实力较强、资源丰富的国企有望向“淡马锡模式”转变，成为国资流动与整合的平台。第二，部分国企有望通过改革改善经营效率，释放业绩，提升市场估值。第三，伴随国有资本有序流动，部分行业“国退民进”，部分民企有望在市场化的环境中胜出。第四，进入原先国有垄断领域的民营企业扩大投资，上游行业有望受益。

　　国泰君安：国企改革主题投资逻辑主要有三条，一是公司股权变化形成的公司治理改善红利，如上市国企激励机制改革形成红利促进，重点关注上海地区国企的市场化激励和考核机制改革，其它地区有明确改革预期的国企也要予以关注。二是民营资本进入垄断领域形成新利润空间，新进入垄断领域的民营上市公司促进市场形成业绩超预期，重点关注银行、电信、石油天然气、医疗服务、装备科技等领域的民资进入放宽。三是垄断性行业改革形成新投资冲动，主营业务突出、具有强大产业链优势和竞争优势的有关企业会受新投资冲动的推进，业绩将有望进一步提振。

　　平安证券：国企改革推进路径可能在区域和行业两个维度有进有退：一是按区域关注改革路径和方案：地方债务压力大、国企资产恶化严重而并购动机强烈的地域，可关注其传统行业兼并重组与军工领域整合；经济发达、国有资产规模大且分布广，政府有重组国资产权和改革管理体制以做强企业的动机，如上海、广东等东部省份，重点关注其国企管理运营机制转型。二是行业层面，以理清国企与民企盈利绩效为脉络：对国退民进、提升市场化程度的行业，选择受益于打破垄断的民营上市公司，及受益于产权改制的国有企业，如民营银行主题与城投控股(8.33,0.020,0.24%)公司；对国进民退，集中度将进一步提升的行业，主要是能源与有色金属(3220.48,29.830,0.93%)资源行业，及交运设备和医药流通等领域。

把脉投资机会

　　券商：弹拨投资琴弦

　　申银万国：我们认为可能受益于“国企改革”主要的投资思路有四条：第一，实力较强、资源丰富的国企有望向“淡马锡模式”转变，成为国资流动与整合的平台。第二，部分国企有望通过改革改善经营效率，释放业绩，提升市场估值。第三，伴随国有资本有序流动，部分行业“国退民进”，部分民企有望在市场化的环境中胜出。第四，进入原先国有垄断领域的民营企业扩大投资，上游行业有望受益。

　　国泰君安：国企改革主题投资逻辑主要有三条，一是公司股权变化形成的公司治理改善红利，如上市国企激励机制改革形成红利促进，重点关注上海地区国企的市场化激励和考核机制改革，其它地区有明确改革预期的国企也要予以关注。二是民营资本进入垄断领域形成新利润空间，新进入垄断领域的民营上市公司促进市场形成业绩超预期，重点关注银行、电信、石油天然气、医疗服务、装备科技等领域的民资进入放宽。三是垄断性行业改革形成新投资冲动，主营业务突出、具有强大产业链优势和竞争优势的有关企业会受新投资冲动的推进，业绩将有望进一步提振。

　　平安证券：国企改革推进路径可能在区域和行业两个维度有进有退：一是按区域关注改革路径和方案：地方债务压力大、国企资产恶化严重而并购动机强烈的地域，可关注其传统行业兼并重组与军工领域整合；经济发达、国有资产规模大且分布广，政府有重组国资产权和改革管理体制以做强企业的动机，如上海、广东等东部省份，重点关注其国企管理运营机制转型。二是行业层面，以理清国企与民企盈利绩效为脉络：对国退民进、提升市场化程度的行业，选择受益于打破垄断的民营上市公司，及受益于产权改制的国有企业，如民营银行主题与城投控股(8.33,0.020,0.24%)公司；对国进民退，集中度将进一步提升的行业，主要是能源与有色金属(3220.48,29.830,0.93%)资源行业，及交运设备和医药流通等领域。

诸侯：争抢改革先机

　　随着上海国资国企改革20条的颁布，分析人士认为，各地新一轮的国企改革也有望陆续推出，建议重点关注广东、江苏、重庆、山东、安徽等地国资改革带来的投资机会。

　　广东：推广“大国资”战略

　　据悉，广州国资正在学习新加坡淡马锡模式，其“大国资”战略有望向全省推广，且广州市国企重组相关方案正在研究起草阶段，或将于2014年择机发布。

　　广发证券(12.48,0.300,2.46%)：预计广东的国企改革核心思路将在提升省属企业资产证券化，促进同业整合以做大做强、在竞争性行业加快产权多元化如引进战略投资者等，及在进行科技型企业股权激励试点。

　　江苏：国资逐步退出

　　近期消息显示，江苏南京、无锡、盐城等开始启动新一轮国资改革，在南京即将启动的第二轮综合改革中，国资将在两年内全面退出七大行业。

　　华泰证券(8.96,0.140,1.59%)：未来江苏省国企改革的方向在于：一是做大规模，通过IPO、资产注入、兼并重组等手段提高证券化率水平；二是优化产业结构，国资集中在保障性的基础设施、公用事业和竞争性的现代农业等式逻辑；三是股权多元化，竞争性行业引入民资入股；四是监管与激励，市场化选聘管理人员，试行现金、股权激励。

　　重庆：三条腿走路

　　据媒体报道，重庆国资改革方案已上报市政府高层，这份改革方案涉及“推进整体上市、引进战略投资者、实施混合所有制、推行职工持股、组建国资运营公司、实施战略减持”等六大内容，在途径上，重庆市国资委计划通过“IPO+借壳+海外上市”三条腿走路。

　　广发证券：本轮重庆国企改革的核心：推进资本重组，降低国有企业债(33.00,0.000,0.00%)务，引进战略投资者促进股权多元化与混合所有制、完善国企人事任免机制与推进股权激励等等。

行业：竞争型脱颖而出

　　分析人士预计，新一轮国资改革首先会将竞争性行业的国企完全推向市场，然后再攻克垄断型企业，商业贸易、食品饮料(6213.77,108.690,1.78%)、文化传媒等竞争型行业有望脱颖而出。

　　商业贸易：国资转民营扩大

　　百货行业将越来越多地出现国资控股的优质上市公司资源转为民营机制，这将催生行业未来3-5年最大的投资机会。

　　海通证券(11.32,0.180,1.62%)：首先，零售行业是竞争性领域，有望迎来较早和较大力度的改革；其次，产业或民营资本较看重零售行业物业及现金等价值，有参与推动改革的积极性；第三，行业在压力之下推动转型创新，有突破体制约束和激励困境的现实必要性，公司管理层的配合度有望提升；最后，激励改善和效率提升后，行业净利率有翻一倍及以上空间，业绩增长弹性较大，且有望迎来实质性并购。

　　食品饮料：股权激励范围广

　　政府为解决食品安全问题鼓励行业通过优势企业兼并重组进行整合顺理成章，乳制品、保健品有望进入并购整合高峰期。

　　中信建投：饮料板块中已经相应推出激励机制的是泸州老窖(20.14,0.900,4.68%)、洋河股份(40.82,3.710,10.00%)等，食品板块分别是光明乳业(22.20,0.500,2.30%)、伊利股份(39.08,-0.400,-1.01%)等，目前基本上通过限制性股票、股票期权、发起人直接或者通过上市公司股东间接持股等方式将管理层个人利益与公司、股东利益绑定，有助于推动公司业绩稳步增长。

　　文化传媒：双重利好驱动

　　国企改革叠加文化体制改革的强烈预期，优质国有文化传媒公司有望迎来营收与估值的新突破。

　　国信证券：文化传媒类国企改革存在两大投资机会，一是国有上市公司的激励机制可能变化，股权激励、激励基金、限制性股票等方式都有可能，上海地区的百视通(36.97,-0.330,-0.88%)已经做出探索，其它地区国企可能跟进；二是大股东的优质资产可能注入，也为后期国有资产股权转让提供定价基础。