主题： 粤电力2008年上半年人民币5,600万元亏损符合我..

粤电力公布，2008年上半年亏损人民币5,600万元（每股盈利0.02元），同比下降113%，我们的全年预测为同比下降121%。上半年收入同比增长16%至人民币56.93亿元，我们的全年预测为同比增长22%。同期净利润率为-1%，与我们的全年预测一致。

　　 潜在影响

　　 成本和利息费用的攀升导致利润率进一步下滑。2008年上半年EBITDA利润率从28%降至14%，主要归因于主营业务成本同比增长47%。公司中报显示上半年单位燃料成本同比增长约30%，我们的全年预测为增长33%。EBIT利润率从去年上半年的18%下滑至2%。从2007年第三季度到2008年第二季度，季度毛利率由18%依次降至15%、11%和3%；净利润率由5%降至3%、0%和-2%。

　　 其他不利方面。2008年上半年利息费用同比增长115%，主要受到借款增加以及资本化利息下降的影响。我们认为，联营公司利润同比下降58%的主要原因是奥里油电厂项目归属于公司的亏损为人民币9,600万元（由于奥里油供应中断，该电厂尚处于"油改煤"改造过程中），这凸显出公司燃料多元化所面临的风险），超过了两个天然气发电项目以及股票投资的收益。我们认为，来自联营保险公司等非核心业务的利润贡献仍不大。

　　 2008年第二季度可比电厂发电利用小时数同比下滑9%，而第一季度降幅为1%。这与我们的看法一致：随着煤炭供应的短缺以及对煤价的承受能力继续恶化，2008年第二季度中国大型独立发电企业（即使在电力紧缺的广东省）的发电利用小时数大多出现下滑局面。

　　 估值我们维持基于贴现现金流得出的人民币3.0元的12个月目标价格和卖出评级。

　　 主要风险

　　 机组利用率和电价高于预期；煤炭成本低于预期


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