主题： 茅台集团混合制样本：拆分、引资，保控股

上市公司21世纪经济报道2014-03-19 02:19
相关股票：五 粮 液(17.82 -1.16%)泸州老窖(18.68 -1.06%)张 裕Ａ(26.60 -0.41%)洋河股份(54.85 -0.27%)酒 鬼 酒(11.84 -0.75%)惠泉啤酒(0.00 0.00%)相关板块：酿酒食品 -0.675%融资融券 -0.497%基金重仓 -0.438%
白酒上市公司第一份产权改革方案出炉。3月17日，在贵州省国资委监管企业产权制度改革三年行动计划启动暨推介会上，茅台集团总经理刘自力发言，茅台集团将在各子公司层面引进战略投资者、发展混合所有制经济，推动习酒等子公司上市。

这份产权改革方案运用了多种融资手段，包括民企参股子公司、职工持股子公司、子公司上市、增发股票、引入战略投资者等。3月18日，茅台集团相关负责人对21世纪经济报道表示，企业之所以未向社会主动公布该方案，缘于虽提交到上级政府部门，但方案内容仍需进一步深化。

国家产业政策规定，名优白酒生产线，不得由中方以外控股，但并没有规定必须国有。此次产权改革，无论是股份公司还是习酒公司，茅台集团都强调继续保持其控股地位。

华创证券研究员薛玉虎看来，这次茅台国企改革红利，不如五粮液、老白干股份、古井贡等国企可预期的释放空间大。

贵州国企改革

截至2013年底，贵州省国资委纳入统计24户监管企业上缴税金230.7亿元。茅台集团上缴税金140亿元。茅台集团产权改革转身，只是贵州国企改革大幕中一场大戏。

贵州省国资委党委书记、主任韩先平指出，贵州此轮监管企业产权制度改革，其深度、广度和力度都前所未有，一是对国有资本是控股还是参股不作具体规定，要求每户监管企业都要引进战略投资者，从集团公司和子公司层面全面推进股权多元化。二是各类投资者可以通过整体收购、出资入股、收购股权、认购可转债、融资租赁、与国有企业联合重组成立公司或股权投资基金等多种方式。三是贵州省国资委把产权制度改革作为2014年至2016年第四任期考核的一票否决指标。

此前2月27日，茅台集团兼股份公司董事长袁仁国说，要把带动地区社会经济发展作为第一责任，确保3月15日前完成产权改革起草方案，20日前提交给贵州省国资委。

目前14家白酒上市公司实际控制人中，一家为外资，3家为自然人，其余10家均为地方政府。宏源证券研究所报告称，国有控股上市公司白酒企业多为名优酒，资产质量远高于地方小品牌，但体制僵化、决策程序慢、激励机制不灵活、薪酬水平低。

薛玉虎说，和其他名优白酒相比，茅台国企优势更加突出：技术力量雄厚，人才优势和资源优势大。作为龙头企业，茅台集团受到当地政府的支持力度比别的白酒企业更大。

“主要靠单一品牌的茅台集团其实是白酒竞争行业里的垄断角色，对精细化管理要求并不是很高，管理层不失误就行了，所以国企改革其制度空间和获得红利的空间更小。而其他品牌力不是太强的白酒上市公司，更多要靠管理来提升业绩，此类产权改革的释放空间更大。” 薛玉虎说。

子公司改革方案

股份公司是茅台集团的做强板块。方案指出，将以上市公司贵州茅台（600519）为核心，探索建立股权激励机制或者员工持股，开展股权置换，利用本轮产权改革对外扩张，把握投资移动互联网、清洁能源等新兴产业的机会，投资新领域，到2016年底完成股份公司再融资。

股份公司将进行内部拆分，将现有系列酒整体剥离至新公司，新公司保持相对控股，实现系列酒供、产、销独立。2014年完成新公司拆分工作，2015年引入战略投资者。新公司择机并购其他酒企或借壳上市。

习酒继续推进上市，并将做大。茅台集团将通过划转、转让等方式，将保健酒业公司、技术开发公司、葡萄酒公司的酒类业务转移至习酒公司。根据贵州省国资委的规划，茅台集团仍将继续保持对习酒公司控股，在引入中粮集团作为战略投资者的基础上，择机引入多种战略投资者。茅台集团支持习酒公司员工持股或业务骨干入股参与改制，到2014年底前争取习酒公司上市。茅台集团下属物流公司将引入中运、中远等国有物流企业，引进顺丰、申通、圆通、中通、韵达等民营物流企业参股，拓展物流仓储、原料仓储等酒类上下一体化业务，2015年底初步建成西南地区物流公司。

2014年，茅台集团将旗下各贸易公司整合至贵州酒业发展公司，引入非公经济进入参股。至于茅台股份销售公司，方案指出，旗下自营店体系将在今年整合为一个公司，2015年底前完成合并。茅台酒销售体系将引进阿里巴巴、腾讯、京东等O2O渠道战略投资者，提升线上线下营销。

尽管贵州此轮国企改革没有强调国企控股权，但不论是股份公司还是习酒公司，茅台集团都强调继续保持其控股地位。对其下属物流公司和贵州酒业发展公司，茅台集团同样明确了非公经济的“参股”角色。

“不一定对上市公司有利”

2013年，茅台保健酒公司实现销售收入5亿元，利润3000余万元。

“系列酒剥离，不一定对上市公司就有利。”华创证券食品研究员薛玉虎说，系列酒一直是茅台酒的补充，虽然业绩不大，但能体现上市公司的整合效应。至于装入了系列酒的新公司是否借机上市，现在还难有定论。

此次改革方案中，除茅台股份外，茅台集团至少还有两家子公司上市计划。和周边省市相比，贵州省的17家上市资源较少，四川有70家上市公司，云南28家，连重庆也有27家。

“保健酒业公司和葡萄酒公司的总盘子较小，技术开发公司开发的白酒产品和股份公司一直面临产品定位重合。”有熟知习酒公司的业内人士称，习酒改制曾被指责包袱重，如今要加上三家子公司，对企业上市是否有利“难说”。习酒公司董事长张德芹未就此事回复21世纪经济报道记者。

五粮液改革：销售渠道股权多元化

此前3月13日，五粮液（000858）宣布，争取6月份之前完成与营销中心配套的7个营销子公司的设立。而营销中心子公司拟引入民营资本混合所有制，给予子公司更大的市场自主权，增强快速反应市场的能力。

贵州茅台的渠道改革未像五粮液那样单独提出，而是嵌在贵州茅台集团国企改革一揽子方案中。尽管茅台集团提到扩大营销渠道，实现线上线下整合，但股份公司旗下茅台酒销售公司的产权，尚未在实质上触动。在政务消费萎缩，民间消费启动之际，有业内观察人士称，对直接面对消费者的销售公司产权改革，才是改革的重中之重。

销售渠道股权多元化或将促成新定价机制。

目前，五粮液股份和经销商相对独立，五粮液方面制定出厂价，经销商接受执行。而在营销渠道混合制推出后，五粮液产销体系将出现营销中心子公司这一环节。记者获悉，五粮液核心经销商、物流公司等利益相关方将有望成为营销中心子公司股东，五粮液最终的持股比例没有最终定案。经销商入股营销中心子公司后，可以参与到结算价制定程序当中去。营销中心子公司还要确定与经销商之间的结算价。如此，经销商体系将会出现分化，分为在营销中心有股份的经销商和没有股份的经销商。有经销商担心，不入股营销中心将处于竞争劣势。

五粮液股份公司与营销中心子公司结算价，营销中心子公司与经销商结算价，将是一个极难分割的利益问题。

五粮液股份公司副总经理朱中玉称，营销中心子公司股权多元化是未来渠道改观的一个方向。然而，是直接注册成立股权多元化的子公司，还是先注册公司再推进股权多元化，这些方案都在讨论当中。而定价会只是技术问题，营销中心子公司成立之后，有的品种价格不变，有的品种价格会调整。


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