主题：上汽集团:业绩高于预期;将保持稳定的增长/较高的股息收益率;买入

与预测不一致的方面
上汽集团公布2013年四季度实现净利润人民币68亿元,较高华预测的52亿元高32%。实际业绩与我们预测的差异主要归因于:1)营业外收入为人民币10亿元,高于高华预测的3.09亿元;2)EBIT利润率为16.8%,高于高华预测的10.3%,由于从汽车生产合资企业向并表销售公司的转移价格低于预期;3)实现净利息收入5.23亿元,而高华预测为产生净利息费用1.54亿元;但被以下因素部分抵消:4)投资收益为25亿元,低于高华预测的65亿元(利润转移至销售公司);5)资产减值损失高于预期。在分析师推介会上,公司透露上海通用/上海大众2013年利润率增速分别为10%/20%左右,而且我们预计2014年合资公司的盈利能力将稳步提高,得益于强劲的新产品上市计划:上海大众A+/Polo改款;斯柯达新明锐/MPV;上海通用GL8改款/爱唯欧改款/中型SUV/小型SUV/新科鲁兹/新凯迪拉克车型。公司还宣布每股派息人民币1.20元(按今日收盘价计算的股息收益率为8.6%),并将保持相对较高的股息支付率。
投资影响
我们将2014-16年每股盈利预测分别上调了3%/2%/3%,以体现合资企业和销售公司盈利能力走强,并据此将我们基于2014年预期市净率与2014-16年预期净资产回报率均值的12个月目标价格上调至人民币19.27元(原为18.41元),对应1.6倍的2014年预期市净率。由于股息收益率较高而且估值具吸引力(2014年预期市盈率为6.0倍,是我们所覆盖A股汽车同业中的最低水平之一),我们重申对上汽集团的买入评级。我们的新目标价格意味着39%的上行空间。主要风险包括:上海大众/上海通用的新车销量/定价/利润率低于预期。

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