主题：中兴通讯：资本开支加速 预示业绩持续改善

净利润同比增长204%高于我们的预期23.7%

中兴通讯公告2014 年1 季度业绩，净利润同比增长204%到6.22亿人民币,主要受订单较强以及网络设备业务毛利改善推动。1Q14收入/净利润达到我们2014 全年预测845 亿/23.98 亿的23%/26%，公司认为业绩强劲增长来自海外业务毛利改善和中国4G 业务的增长。

发展趋势

1 季度高增长验证了中兴受益于4G/LTE 投资周期的判断，我们认为其网络设备业务改善（贡献约55%2014 年营收），足够对冲掉终端业务的弱势（2014 年总营收的约30%），（手机面临着国内竞争加剧带来的毛利率压力）。

毛利率显著提升（一季度33.5%）受益于：1）选择性执行较高毛利项目；2）海外项目毛利率改善；3）国内设备中4G 占比提升。

不过公司应收账款上升50.8 亿到264.8 亿元。我们认为尽管手机毛利率持续承压，国内4G 网络设备业务将有力支撑毛利率。

我们认为2 季度将继续受益于中国移动和中国电信的4G 建设。中兴通讯在上半年受益于中国4G 资本开支，1 季度主要由中国移动贡献。4G 基站数量有2013 年底的7.3 万个增长到3 月中的21 万个。我们认为中移动/中电信2014 年27 万/6 万个基站的建设将在未来几个季度带来收入强劲增长。上行空间将主要来自工信部FDD 牌照发放，我们预计中国联通/电信在5 月份能够拿到试验网许可，从而推进其4G 二期的建设。

盈利预测调整

我们提高2014/15e EPS 12%/10% 到人民币0.70/0.84 元，以体现4G 建设带来的毛利率提升。

估值与建议

我们维持审慎推荐评级，并上调目标价14.6 元到15.9 元，我们认为国内4G 部署带来未来几个季度的收入增长，而海外项目则带来上行可能。

风险

1）公司全球扩张以及建立手机品牌阶段的执行风险；2）低端手机商品化导致竞争形势恶化。


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