主题：“二次发售”美国模式或更受青睐

尽管具体思路和相关细节尚未对外公布，但正在研究中的券商中介和“二次发售”机制已经引发了市场的高度关注和种种猜测。安信证券日前发布报告，通过对美国和香港地区两大“二次发售”主流模式的详细分析和对比，试图从中找寻到一些线索。

　　证监会有关负责人在日前举行的新闻发布会上曾透露，为减持对二级市场的冲击，同时也加快大宗股份的流动性，监管部门正在研究引入券商中介和二次发售的具体措施，以完善大宗交易机制。

　　

　　两大主流模式

　　安信证券在报告中指出，目前在国际市场中，针对上市公司大股东售股所制定的监管框架，主要可以分为两种模式。一种是美国市场所采取的“二次发售”机制，也被称为二次发行；另一种是香港市场针对新上市控股股东出售股份所采取的“配售机制”，也被称为“持股股东配售”。

　　总体来看，“香港模式”在各项规定方面显得较为宽松，无需提前审批和申报，也不需要预先进行信息披露；可转让证券数量方面，只规定了不得超过已发行股本的20%；转让方式上，既可以在市场直接减持，也可以通过中介机构进行配售减持；事后锁定期则只针对股东在配售后仍持有股票的情况规定了3至6个月的禁售期限制。

　　相比之下，“美国模式”对减持行为过程做出了一系列严格的规定。该模式采取事先申报规则，减持大于500股或总交易额大于1万美元须提前向美国证券交易委员会(SEC)申报，并要求公开发售需披露招股书和财务报表；转让须通过中介进行；在表格上交后的三个月内，须完成售出交易以及3个月的事后锁定期。

　　

　　“香港模式”价格优势明显

　　安信证券认为，在限售股东减持价格方面，“香港模式”存在明显优势。尽管存在10%以内的价格折让，但由于配售模式的灵活，大股东将意图保密至股票价格的阶段新高。在当日收盘后迅速进行配售，因此仍然能取得一个相对较高的减持价格。

　　安信证券指出，与现有A股大宗交易不作为该证券当日的收盘价，不计入当日行情，不纳入指数计算，不对第二天市场交易价格产生影响相比，未来二次配售不论采取哪种模式，其影响的共同点在于会对股价产生一次性向下溢价的过程。

　　但相比之下，“香港模式”在执行日后复牌后二级市场股价会向配售价格靠拢。而“美国模式”其向下溢价过程会随着事先向SEC的申报而开始提前反应。

　　

　　“美国模式”对市场冲击较小

　　从目前A股市场所面临的情况来看，哪种模式对二级市场造成的冲击较小，似乎更为引人关注。安信证券通过研究指出，相比之下，“美国模式”在这方面更胜一筹。

　　受制于严格的披露程序和慢走规则，及其在申报、披露期间的股价波动带给大股东所能获得的最终收益金额的不确定性，因此“美国模式”能够从制度上延缓大股东集中抛售的冲动。另外由于需要向SEC申报，也使得抛售行为在时间和数量上被有所分散。

　　而香港的“持股配售”模式则不要求事先申请或披露，同时出售价格和所获资金金额上有很大的确定性，因此近年来闪电配售在香港十分盛行。如采取这种模式，那么未来A股限售股的减持压力很可能会明显增大。

　　中国证监会有关部门负责人日前就曾明确表示，在完善大宗交易机制过程中引入二次发售机制，首要目的在于打散、拆细大宗股份。通过受让人增加，预期多元，使大宗股份在二级市场的流动时机和时点分布趋于分散，从而减小对二级市场的冲击。




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