主题：空调业务与渠道业务高速增长,年报&一季报业绩略超预期,维持“增持”评级

研报申银万国证券2014-04-30 09:35
盈利预测与投资评级:公司业务收入平稳,盈利能力持续改善,期待KKR 入股事宜完成过户手续后,所带来的资源整合效应。我们维持14-15 年预测维持1.63 元和1.83 元不变,新增16 年盈利预测2.08 元,目前股价(15.01 元)对应14-16 年估值为9.4 倍、8.3 倍和7.4 倍,作为智能家居布局最优的企业,维持“增持”评级。
收入平稳增长,年报&一季报业绩略超预期。公司发布2013 年年报及14 年一季报,13 年实现收入864.88 亿,同比增长8.30%,归属上市公司股东净利润为41.68 亿,同比增长27.49%,对应摊薄后EPS 为1.53 元/股,超出我们的预期(1.51 元)。测算得,13Q4 公司实现收入199.32 亿,同比增长3.65%,归属上市公司股东净利润7.10 亿元,同比增长39.86%。14 年一季度公司实现收入223.93 亿,同比增长8.97%,归属上市公司股东净利润为8.67 亿元,同比增长20.28%,对应EPS 为0.318 元,超出我们之前的预期(15%,0.3 元)。
公司同时公告利润分配预案为向全体股东每10 股派发现金红利4.60 元(含税),分红率为30.07%。
空调品类与渠道业务实现收入规模高速增长,冰洗提供稳定增长。从业务划分来看,1)空调业务:采用颠覆式产品创新(如风洞式设计的天樽空调)及渠道网络建设,公司空调业务13H2 和14Q1 均实现较高收入增长,13 年全年实现增长21.37%,其中内销增长25.46%,外销收入则略有下降,14Q1 继续保持高增长,收入同比增长18%;2)冰洗业务: 13 年实现平稳增长,冰箱2H13实现收入增长2.6%,洗衣机实现收入增长10.3%,14Q1 冰箱保持前期趋势,同比增长约2%,而洗衣机则由于需求原因同比下滑3%;3)渠道综合服务业务:作为向平台化企业转型的核心布局业务,13 年实现收入增长29.46%,14Q1 同比增长23%;4)其他业务:由于业务流程梳理,热水器业务13 年实现同比下降2.96%,若剔除调整因素,13 年热水器实现同比增长约11%,14Q1 则小幅增长2%。13 年全年,小家电业务实现收入规模持平,而装备部门业务则出现18.8%下滑。
空调高毛利新品带动毛利率改善,运营改善提升净利润率。2013 年公司实现整体毛利率25.23%,同比提升0.08%,分品类来看,空调受益于创新产品的推出,毛利率提升较明显,13H2 毛利率较12H2 同比改善1.2%,而传统冰洗业务以及渠道业务13H2 毛利率与前期相比基本持平。公司14Q1 实现毛利率24.78%,同比提升0.44%。从净利润率角度来看,公司13Q4 和14Q1的净利润率水平分别为3.78%和4.09%,较去年同期皆有一定程度的改善,从具体科目来看,13Q4 的改善主要来源于管理费用改善以及财务费用的正贡献,14Q1 则主要是由于销售费用率下降所带来的。公司资产负债表各项科目显示公司资产运营周转效率改善,空调业务的大力推广,使得公司预收账款有较大幅度的同比增长,也显示出终端渠道对于空调业务良好的业务信心。
核心风险假设:终端需求持续低迷,原材料价格大幅波动。

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