主题：青岛海尔：收购海尔电器股权 整体盈利水平提升

投资要点：

　　 2008年上半年青岛海尔实现营业收入189亿，营业利润9.14亿，归属于上市公司股东的净利润5.49亿，分别同比增长10.44％，76.35％和45.99％，每股收益0.41元。利润提升幅度显著高于收入增速。

　　 分类业务空调和冰箱收入分别同比增长-3.04%和17.86%。境内营业收入151亿，境外收入34亿，分别同比增长15.69%和-7.64%。可以看出，欧美经济走弱对海尔自主品牌的海外销售存在一定的负面影响。当然，出口收入同比下降的又一主要因素是2007年上半年交付的部分古巴订单，我们估计影响收入在3亿左右。

　　 冰箱和空调等产品毛利率大幅提升与销售公司独立、产品结构调整、内销比例增加有关，提升幅度略为高于我们的预期。

　　 销售费用率能够同比基本持平说明了销售整合逐步体现出降低成本的效果，这抵消了出口比例下降和高端机型比例上升带来的费用率水平上升的影响。

　　 管理费用波动明显，一季度达到6.06亿，二季度3.92亿，这与海尔在研发和信息化上的投入进度有关。同时也可以注意到，为职工支付的现金达到9.29亿，而去年同期仅为4.22亿。

　　 应收票据与应收账款达到18.4亿和13.8亿，较2007年中期的16.8亿和5.8亿有所提高。存货达35.5亿，2007年中期29.3亿。尽管各项增幅都明显高于收入增幅，但是绝对值相比收入是较小的。

　　 平均少数股东权益率为22.9%，高于07年中期的11.3%，这说明海尔下属公司的产品定位存在较大差异，后期是否调整还需观察。

　　 由于多项指标的波动，我们对盈利预测进行了调整。我们预计青岛海尔2008-2009年每股收益分别为0.68元和0.82元，尚未计入收购港股海尔电器股权带来的利润增厚。继续维持“增持”评级。



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