主题：白云机场 费用控制能力持续提升

业务量增长速度依然领先三大机场。上半年，白云机场飞机起降架次、旅客吞吐量、货邮吞吐量同比分别增长9.2%、12.4%、8.4%，而去年同期增速为14%、17.6%、6.4%，整体有所放缓；但是，我们认为，在今年上半年天灾人祸不断、宏观经济趋弱的大背景下，公司业务量保持上述较快增长且领先于三大机场，是值得关注的，部分反映了白云机场的相对高成长特性。

　　航空业务收入增长迅速。报告期内，受益于飞机起降和旅客吞吐量的较快增长，公司起降服务费收入和旅客综合服务收入分别增加7220万元、4110万元，同比分别增长33％、29％，使得公司航空性业务收入同比增长22.52％，是推动公司收入增长的主要原因。报告期公司非航业务收入增长13.6％，占收入比重为42.6％，尽管权重在国内相对领先，但其盈利能力尚需进一步提升。

　　业务盈利能力下降，期间费用控制能力有所提升。1-6月份，受物料消耗、人工成本等增长，公司成本上涨26.7％，致使公司综合毛利率同比下降了2.85个百分点，为19.39％。而公司在期间费用方面的控制能力进一步提升，管理费用同比仅增加0.75％，营业费用因公司推行特许经营权举措同比大幅度下降了43.5％，下降了2600万元。我们认为，公司费用成本控制能力的上升将在下半年继续体现，成为公司08年业绩快速增长的一大重要因素。

　　我们认为，从投资的角度来看，白云机场具备以下优势。1）机场尚未饱和，能够持续从区域竞争中获取较多的新增业务量，以保持当前业务量增长相对较快的局面；2）未来几年资本性支出不大；3）机场商业发展相对滞后，将持续受益于面积扩张和管理升级；4）公司存在成本费用进一步控制空间。上述几个因素将使得白云机场未来几年利润持续快速增长。

　　风险提示。关注全球经济可能的进一步下滑对民航业的伤害，或将使得机场的业务量增速更加低弥；自然灾害、重大事故等不可控因素的负面影响；联邦快递入主后业务量增长不如预期；公司成本费用反弹等。

　　维持“增持”投资评级。我们预计公司2008年、2009年、2010年EPS分别为0.48元、0.65元、0.85元，对应的动态PE分别为24.4倍、18倍和13.8倍。机场股在弱市中的表现和相对确定的利润增长，使得公司具备防御性特性，因此，我们依然维持对公司的“增持”投资评级。


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