主题：格力电器: 抵御行业波动 保持稳定增长

事件
格力电器（000651.SZ）8月28日公布了2008年中报，公司总营业收入达到25,018,477,347.58元，同比大幅增加24.71%，归属于母公司所有者的净利润为1,004,202,797.60元，同比大幅增加104.67%，经营活动产生的现金流净额为957,498,756.33元，每股经营活动产生的现金流量净额为1.15元，比去年同期下降73.56%%。
公司2008年中期每股净资产为7.66元，净资产收益率15.70%，每股收益1.2027元。
我们的分析与判断
格力电器（000651.SZ）2008年上半年实现高速增长。公司总营业收入为250.18亿元，同比增长24.71%，扣除利息收入0.67亿元后，营业收入为249.52亿元，同比增长24.44%。国内销售增速快于国外销售增速，营业收入分别达到175.66亿元和63.99亿元，销售增长率分别为30.28%和13.31%。从细分产品来看，空调及其配件实现营业收入234.26亿元，同比增长25.41%；小家电上半年较去年同期增长61.64%，销售收入达到3.27亿元；漆包线销售收入达到1.89亿元，同比下降13.2%。
今年上半年，空调行业遇到了凉夏、雪灾等反常和灾害性气候，空调行业内销和外销都出现了减速迹象。空调行业2008年上半年内销1855.1万台，同比增长1.33%，出口2673.79万台，同比增长7.9%。作为空调行业的标杆企业，格力电器实现了超行业高增长，截止到7月份，格力空调市场占有率持续上升，市占率达到24%，比去年大幅增加4个百分点，尤其是在二季度行业出现销售量4%负增长时，公司的销售额依然保持9.17%的增速，格力的渠道优势发挥得淋漓尽致。实际上，如果我们考察历史就会发现，格力电器的销售能力极其出色，即使在2005年行业出现负增长时，格力电器（000651.SZ）销售额依然保持了30%以上的增长速度，我们对公司抵抗行业波动的能力表示乐观，预计公司在未来1-2年中将继续保持较高的增长速度。
公司盈利能力稳定。2008年上半年钢材和塑料等原材料价格大幅上涨，人民币对美元升值4.84%，人工成本也随新《劳动合同法》的实施而上升，在整个行业严峻的形势下，格力电器（000651.SZ）综合毛利率基本保持稳定，微幅下降了0.35个百分点，其中，空调下降了0.31个百分点，小家电下降了6.84个百分点。随着石油等大宗原材料价格的逐步回落，我们预计下半年公司的毛利率有望企稳回升。
公司持续进行技术投入，坚持提高创新能力以加强核心竞争力，公司研发的智能化霜技术、正弦波直流变频技术被运用在新产品上，增加了空调销量，同时也利用新技术、新产品提升了公司综合盈利能力。
在完善的销售网络和巨大的规模效应支撑下，虽然公司销售增长了24.71%，但销售费用率却比去年降低了2.25个百分点，仅为9.92%；管理费用率和财务费用率分别为2.10%和0.26%，比2007年同期小幅上升0.15和0.2个百分点。三项费用的增长幅度小于收入的增长幅度直接提升公司净利率水平1.6个百分点，导致了公司利润的大幅增加，这也反映了公司较高的费用管理水平。
宏观紧缩负面影响公司现金流。受宏观流动性紧缩的影响，公司现金流较去年同期有所减弱，但依然保持在每股经营现金流量净额1.15元的高水平；另外，我们也注意到，公司应收帐款也较年初有较大的增加，增幅为30.37亿元。公司在2008年上半年完成了对格力财务公司的增资扩股，增资后公司的持股比例由49.92%上升至88.31%，拥有财务公司不仅能提高格力电器（000651.SZ）的资金使用效率，而且以后对消费信贷也将起到一定的支持作用；另外，公司在上半年设立了越南格力公司，这有望帮助公司进入东南亚新兴市场，逐步实现国际化经营。
投资建议
格力电器（000651.SZ）拥有优秀的品牌，在销售渠道上具有独特的优势，是一家专注空调生产的价值创造型公司，目前行业景气的回落有助于公司进一步扩大市场份额，强化行业龙头地位。我们预计公司2008、2009和2010年的每股收益分别为1.44元、1.96元和2.46元，对应的PE分别为12.7X、9.3X和7.4X，在目前资本市场状况下，具有的估值优势和投资机会，我们继续维持公司“推荐”评级。




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