主题：万科A:下半年有望复苏,但幅度有限

万科公布了2014 年二季度业绩,净利润同比增长11%(环比增长114%)至人民币32.8 亿元,令上半年净利润达到48 亿元,同比增长6%,占我们原全年预测的24%。要点:(1) 毛利率(含土地增值税,按净销售收入计算)在2013 年四季度以来上升之后于2014 年二季度意外降至2008 年以来的纪录低点20%。虽然2014 年一季度实现了32%的毛利率(主要得益于来自上海/深圳利润率较高项目结算的贡献,但考虑到万科在其它约60 个城市的利润率相对较低,我们预计该水平不具可持续性),上半年23%的整体毛利率仍低于我们26%的原全年预测。由于2014 年二季度人民币10,633 元/平方米的结算均价低于2012 年以来任一季度的合同销售均价,目前我们预计2014 年下半年的毛利率为25%。然而,鉴于我们预计未来数月显著的供应过剩将使年初以来合同销售均价走软的势头持续下去,而且管理层的中期利润率指引也较为谨慎(因去库存),我们预计2016 年结算利润率将再次下降(23.6%);(2) 由于2014 年上半年合同销售强劲,截至上半年末的未结算销售额(在并表层面上)达到了人民币2030 亿元,表明2014/2015 年收入锁定比率分别为100%/35%;(3) 财务状况依然稳健,净负债率较好地控制在40%以下。
投资影响
我们将2014-15 年每股盈利预测下调了8%/5%,并微调了2016 年每股盈利预测,以体现调低的利润率假设。然而,我们将万科A 股/H 股的12 个月目标价格上调了1%至人民币12.20 元/20.4 港元(仍基于2014 年底预期净资产价值),因为我们计入了新购土地因素。万科A 股/H 股较净资产价值折让54%/37%,2014 年预期市盈率为5.6 倍/7.7 倍,而所覆盖内地/海外上市开发商的平均折让和预期市净率分别为49%/50%、6.9 倍/6.7 倍。维持对万科A 股/H 股的买入评级(A 股位于强力买入名单)。风险:销售表现弱于预期、宏观经济硬着陆。

【免责声明】上海大牛网络科技有限公司仅合法经营金融岛网络平台，从未开展任何咨询、委托理财业务。任何人的文章、言论仅代表其本人观点，与金融岛无关。金融岛对任何陈述、观点、判断保持中立，不对其准确性、可靠性或完整性提供任何明确或暗示的保证。股市有风险，请读者仅作参考，并请自行承担相应责任。