主题：国药一致2014年半年报点评:工业扭转趋势确定,商业增速加快


公司公告2014年中报,实现营业收入116.13亿,同比增长14.6%;利润总额4.44亿,增长35.0%;实现归属母公司净利润3.49亿,同比增长33.9%;扣非净利润3.27亿,同比增长25.5%,现金流-4.85亿,每股收益1.07元。
投资要点
工业扭转趋势确定:制药事业部销售收入9.07亿,同比增长3.8%。制药事业部销售回暖,实现归属于上市公司股东的净利润1.36亿,同比增长14.5%。工业上半年毛利率为40.57%,提高0.36pp。我们判断头孢类粉针逐步走出限抗负面影响恢复增长,非头非青产品缓释型双氯芬酸钠增长10%左右。联邦止咳露销售估计与去年同期持平;出口销售大概900万美元,万庆原料药业务预计年内实现盈亏平衡。坪山基地项目建设按计划推进,4月份主体结构封顶,工艺、公共部分安装工作已全面铺开。
商业受益招标,增长快速:分销事业部销售收入106.79亿,同比增长15.9%,净利润1.74亿,同比增长25.3%。主要是Q2招标政策利好影响,商业业务恢复较高增长。其中国产品销售占比49%,直销业态占比72%,品种、业态结构持续优化。毛利率5.49%,同比提升0.39pp。基药销售收入同比增长82%;器械销售收入同比增长22%。国控广州上半年收入增长17%,净利润增长31.7%。上半年已实现全面B2B销售服务,已发展380家客户,正积极争取B2C资质, 将充分利用线上线下资源为客户创造价值。
资产负债率和费用率下降,毛利率小幅提升:报告期内完成非公开发行,使公司资产负债率下降至行业平均水平;通过加强费用控制,整体费用率同比下降了0.16个百分点,在毛利率小幅提升的前提下,提升了盈利空间。因为公司本期销售增长,加大采购量导致当期现金流为负。
财务与估值
我们预计公司2014-2016 年每股收益分别为1.88、2.40、2.93元,参考可比公司给予26倍PE估值,对应目标价48.88元,维持公司买入评级。
风险提示
抗生素政策影响超出预期,头孢原料药价格大幅波动

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