主题：云南白药:健康产品发展稳健,药品增长放缓

事件:公司发布2014年半年报,实现营收86.27亿,增长18.0%,利润总额13.26亿,增长22.3%,净利润11.3亿,增长20.7%,扣非后净利10.64亿,增长16.8%,EPS1.09元,现金流11.59亿,增长205.6%。工业收入38.36亿,增长22.2%,毛利率59.00%,同比下降2.43pp;商业收入47.66亿,增长14.6%,毛利率6.64%,同比下降0.04pp。
投资要点。
健康事业部增长稳健:健康事业部实现营收14.69亿,增长40.5%。扣除并购的清逸堂收入,健康事业部的增速仍为33.8%高速增长。主要系牙膏增速比较高,洗护系列因市场竞争激烈和健康事业部资源分配问题,增长估计与去年持平。清逸堂上半年销售额大概7110万左右,今年上半年相比不是表现特别好(去年大概1.6亿),主要是新品的推出和内部的整合,厂房改造和产品提升,我们判断清逸堂下半年有望推出改进的新品,以及逐步向全国推广,估计下半年比上半年好。
药品增长放缓,中药资源事业部成为增长新亮点:药品事业部收入20.72亿,增长7.1%。普药增长放慢,公司在优化产品结构,医保的利好的拉动低于预期。我们判断下半年药品事业部有望恢复增长。中药事业资源部收入2.54亿,增长67.1%,主要原因是1)基数低,去年3亿左右;2)培育了一些增长较好的新产品和业务,比如今年新培育的三七提取物产品,增加约5000多万销售,另外是主要是三七为主的药材贸易表现较好,数量翻了一倍多,若三七不降价,业绩可能会更好。3)饮片这块有突破。
现金流增加,费用率控制较好:经营性流量净额11.58亿,同比增长205.6%,主要系回款表现比发货更好一些,以及上半年做了一些票据贴现所致。销售费用率12.0%,降低0.27个百分点,管理费用率2.9%,与去年持平。
财务与估值。
因为公司药品增长放缓,我们根据半年报下调公司2014-2016年每股收益预测分别至2.14、2.70、3.55元,参考可比公司平均26倍PE,对应目标价55.64元,维持公司买入评级。
风险提示:清逸堂整合不达预期;新产品推广不达预期。

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