主题：格力电器:净利率提升推动业绩增四成

1.报告背景:
公告2014年中报2014年上半年公司实现总收入589亿元,同比增10.2%。净利润57.2亿元,同比增42.4%,EPS 1.90元。扣非后净利润63.9亿元,同比增96%。其中二季度收入339亿,增8.7%,净利润34.6亿,增29.2%,EPS 1.15元。
上半年公司经营活动现金流净额193亿元,同比增长22.6%。
6月末公司货币资金578亿元,相比年初增192亿元。预收账款21.4亿元,相比年初减少99亿元。公司其他流动负债366亿元,相比年初增加57亿元,其中销售返利增加55亿元。
2.我们的分析和判断
(一)空调稳增8%,中央空调及生活电器成为重要增长点。
上半年公司空调收入507亿元,同比增长8.3%,生活家电销售10.2亿元,同比大幅增长41.9%。
空调产品保持稳定增长,公司终端销售保持两位数以上增长,终端增长快于企业出货增长。公司中央空调保持行业领先,预计上半年中央空调增长40%以上。
小家电方面,上半年石家庄产能释放后,小家电业务增迅猛,小家电品牌“TOSOT”(大松)推出多款新品,旗下净水器、空气净化器等产品拥有领先技术,迎合市场需求,未来将成为公司新增长点。
下半年,尽管对应规模较高基数,目前公司及渠道库存较为健康,为新冷年新品出货做好准备。中央空调及小家电还将持续发力,推动收入稳步增长。
(二)盈利水平持续提升,期待下半年净利率再创新高。
上半年公司综合毛利率33.2%,提升5.6个百分点。主营业务中,空调毛利率35.6%,提升6个百分点;生活家电毛利率25.9%,大幅提升11个百分点。
公司加强与渠道等各方利益共赢,通过销售返利等政策加大对经销商的扶持力度。上半年公司销售费用率16.8%,同比提升1个百分点,管理费用率略提0.2个百分点达4.0%。综合形成公司净利率9.7%,同比提升2.2个百分点。
2014年,公司加快产品升级,优化产品结构,产品均价和净利率持续提升。
下半年进入新冷年,格力凭借较强品牌优势和产品优势,在淡季竞争力更强,净利率水平也更高。同时需求低迷预期下, 2014年原材料有望维持低位。预计下半年公司较高净利率水平还将稳中有升。
(三)未来公司盈利增长仍可持续。
我们认为,未来公司盈利增长仍可持续:1、空调行业格局非常稳定,格力核心竞争力无可争议,公司高盈利水平能够保持。2、空调产品随着消费升级,产品平均单价会持续上升。一方面促进收入的上升,另一方面促进毛利率的提升。
3、未来空调内需并不悲观,2014还会有良好表现,均价提升保证龙头盈利空间。
4、公司中央空调有较大突破,直流变频离心机、光伏直驱变频离心机、磁悬浮变频离心式冷水机组等技术取得国际领先。未来有望成为公司业绩增长点。5、公司在净水机、空气净化器等小家电产品已有良好的布局,2014年会提供新的利润增量。
3.投资建议公司中央空调及小家电业务稳健增长,提供增长新动力。预计公司2014/2015年EPS 分别为4.62元/5.55元。目前股价对应2014年业绩PE 估值6倍左右,估值水平在行业内属于偏低水平,相比公司历史估值水平也偏低,估值安全性高,公司较高ROE 为分红提供较强的分红能力,维持“推荐”评级。
4.风险提示:海外经济恢复低预期,下游需求增长恢复低预期。

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