主题：张裕A：期待旺季表现 增持评级

张裕A：期待旺季表现 增持评级
投资要点：

　　业绩符合预期。2014年上半年公司共实现营业收入230,199.02万元，同比减少9.35%；实现归属于母公司净利润63,804.13万元，同比减少13.85%；每股收益0.93元。业绩符合预期。

　　销售状况向好，业绩增速再度转正。随着高端政务消费缩减的边际影响逐步递减、进口酒冲击相对减弱以及中低端产品渠道库存消化充分，二季度公司销售状况明显向好，带动收入、利润增速再度由负转正，一扫连续7个季度负增长的颓势，其中中低端普通干红系列销售回暖成为带动业绩向好的最主要原因。未来，随着葡萄酒消费旺季到来，预计公司销售向好趋势有望持续，在上年低基数基础上业绩增速或将进一步提升。

　　产品结构下移，毛利率持续下降。在高端需求不振背景下，公司持续实施“稳步发展中高档葡萄酒，大力发展低档葡萄酒、白兰地以及自有品牌进口酒”的经营战略，将营销资源向适应市场需求的低档葡萄酒、白兰地以及自有品牌进口酒进行倾斜，相关产品销售占比持续提升，使得公司产品结构有所下移，毛利率持续下降，至二季度已降至67.23%，相比上年同期下降2.85个百分点。未来，预计在中低端产品销量提升背景下，毛利率低位趋势应将持续。

　　进一步完善销售体系，推进营销模式创新。近期公司完成了对销售队伍各层级人员的整顿和调整，增加了地级市经理人员设置，通过强化分级管理、完善绩效考核办法提升营销人员的积极性，并成立了中小酒店直供管理公司及兰州、银川和咸阳三个直供公司，销售体系进一步完善。此外，公司先后完成了SAP一期和二期项目，SAP系统已于报告期内全面上线运行，信息化管理水平进一步提高，将对直销及电商销售渠道形成支撑。

　　投资建议：我们预计公司2014-2016年的EPS分别为1.60、1.77、2.05元，对应动态市盈率分别为17.9、16.2、14.0倍，上调至“增持”评级。


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