主题：中海发展:油运矿石核心业务回暖,突破转股价有一定压力

研报海通证券2014-09-04 17:56
事件:
公司披露2014中报:上半年公司货运量同比增8%至1.05亿吨,周转量增29.2%至 2608 亿吨海里,实现收入63.2 亿元,同比增长 20.4 %;实现归属于母公司所有者净利润4260万元,折EPS 0.01元,符合预期。
点评:
上半年散货油轮市场略有反弹,油品和矿石板块是扭亏关键:油品、矿石和煤炭运输是公司核心业务,分别贡献45%、23%和19%的收入比重,上半年因各板块业务有不同程度改善,主营业务综合毛利率从去年同期的-4%提升至今年的13%,毛利额8.27亿元较去年增加近10.6亿元,实现净利润4260万元,同比去年9.5亿亏损大幅改善。从各板块贡献度来看,首先是油品运输业务,上半年原油运输市场小幅反弹,波交所原油BDTI指数均值同比回升26%、VLCC在波斯湾-日本(TD3)线上的租金水平回升68%,中海发展油品运输毛利率从去年的-5%大幅回升至今年的14%,板块贡献毛利率4.05亿元,占整体比重近49%,较去年同期增加5.4亿元;其次是矿石运输业务,上半年海岬船指数BCI均值同比反弹42%,一定程度确保了公司矿砂船队COA合同的执行力度,叠加公司18万吨的海岬船陆续交付,上半年公司铁矿石运输量同比增长15.1%,收入增长36.5%,毛利率同比改善14个百分点至26%,实现毛利额3.75亿,较去年同期增加2.5亿元。最后,上半年沿海煤炭运费市场整体呈下滑态势,但由于去年运价基数较低,公司煤炭板块毛利率也达到了4%,实现毛利4340万元。
8月之后散货BDI反弹是大概率事件,油轮也将迎来圣诞旺季,预计公司全年实现扭亏。我们认为8月份之后散货反弹主要基于如下理由:1)矿价跌破90美金,替代效应将使得海岬船具备较大弹性;2)9月份北美粮食即将出货,前期拖累指数的巴拿马船租金有望迎来改善;预计公司矿石板块依旧能保持在较高盈利水平。同时,油轮传统上在10月份迎来圣诞行情,公司主力船型VLCC盈利能力环比也将会改善,因此,全年实现扭亏应该是大概率事件。
15年行业难有大幅反转,突破转股价有一定压力。从大周期看,散货市场处于过剩产能去化阶段,预计15年市场小幅回暖,但行业实现整体盈利仍有一定难度。同时,美国能源独立对油运需求中长期构成利空,VLCC租金向上空间有限,而公司近两年仍处于船队更新阶段,财务压力较大,主营经营形式依旧严峻,此外,公司在即将投入运营的LNG项目中的股权占比较低,板块贡献的投资收益对于整体业绩影响不明显。公司前期将转股价下修至6.24元,从基本面来看,股价突破该价位有一定压力。
盈利预测与投资建议。不考虑拆船补贴因素,预计公司2014-2016年净利润分别为0.94、2和2.4亿,折合EPS分别为0.03、0.06和0.07元,当前0.83倍的PB估值基本合理,但考虑到8月份之后航运市场季节性回暖的因素,我们认为股价在目前水平上有15%左右的空间,给予目标价6元,对应14年中报0.96倍的PB,维持“增持”评级。
主要不确定因素。全球经济增长低于预期、油价非理性上涨


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