主题：潍柴动力:凯傲重估致使净利润高增长

投资要点 事件:
公司公布2014年中报:实现营业收入341.11亿元,同比增长10.32%;营业利润44.14亿元,同比增长62.82%,其中归属于母公司所有者净利润37.65亿元,同比增长80.57%,每股收益1.88元,其中扣非净利润21.96亿元,同比增长11.9%,增速符合我们的预期。 其中二季度单季实现营业收入174.74亿元,同比下滑1.64%,营业利润30.82亿元,同比增长79.60%,归母净利润27.10亿元,同比增长113%,扣非后增长11.57%。毛利率19.49%,同比下降0.28个百分点、环比下降 1.92个百分点。
点评:
凯傲并表后按市值重估增加净利润17亿元,扣非后公司营收、净利润增长10%、12%基本符合预期上半年公司销售重卡发动机16.83万台(+8.5%),市场占有率39.2%,同比提高0.7个百分点,增速好于下游重卡行业(+6.5%),主要由于潍柴系下游福田、陕汽、江淮等增速好于行业。公司营收增长10%,净利润38亿元,增长80%,主要由于报告期内将凯傲纳入合并范围,将凯傲按当前市值重估后,增加一次性投资收益约17亿元。扣非后,公司净利润增长12%,与营收增速基本一致,复合我们的预期。
二季度单季收入下滑1.64%,行业景气度压力二季度已经开始体现
公司二季度单价收入175亿元,同比下滑1.64%,同期行业下滑3.5%,行业景气压力已有体现。受此影响,公司单季度毛利率同比下降0.28个百分点、环比下降 1.92个百分点。我们预计三、四季度在投资链景气下降,去年高基数下,公司收入增速将进一步承压。
费用率10.92%同比稳定,国际化、多元化转型期间预计较高费用率将维持 上半年公司三项费用率10.92%,相比去年的10.83%基本稳定。其中销售费用15亿元(+0.5%),管理费用21亿元(+19%),费用率6.1%,其中工资费用8.8亿元,同比增长17%。公司仍处于国际化、多元化转型期间,预计未来1-2年费用率仍将维持在11个百分点左右。
中报亮点在于:凯傲开始贡献收益,法士特新产品周期将逐渐开始释放
凯傲主营业务上半年贡献投资收益1.07亿元,去年同期仅为1100万(由于商誉摊销)。林德液压目前仍然不盈利,预计未来1年将逐渐推出适合中国的产品。法士特销售变速器39万台,同比上升21.8%远超行业,贡献收入56亿元(+26%),净利润3.2亿元同比基本持平,配套领域顺利拓展到12米公交车产品,AT变速箱新兴产品配套市场实现重大突破,同比增长近300%。经历近2年的调整后,公司对法士特进行了重点技改与投资,预计未来2-3年法士特将持续跑赢行业。
盈利预测与估值:公司仍处于国际化、多元化转型期,目前重卡行业景气度仍是最大变量,维持“增持”的投资评级
由于凯傲重估导致2014年公司净利润增加,我们将公司2014年每股收益上调至2.67亿元,并预计公司2015、2016年的每股收益分别为2.09、2.33元。按 2014年8月29日的收盘价20.48元计算,对应动态市盈率为8倍、10倍和9倍,按照 2014年6月30日的每股净资产 15.79元计算,最新市净率为1.4倍。 公司处于国际化、多元化转型的投入期,目前的主要利润仍然来自于重卡发动机。预计投资链景气度难以持续,未来3年重卡行业复合增速预计在5%左右。下游整车厂自建发动机速度在加快,公司国内业务将承压。公司已通过收购林德进入工程机械液压行业(国内300亿元规模),有望打开新的成长空间。维持公司“增持”的投资评级。
风险提示:重卡行业受累于投资增速下滑,下游自建发动机资源进程加速

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