主题：许继电气：平安信托入主 业绩释放待09年

　　配网产品增速明显，优势逐步体现。市场竞争加剧使得主导产品电网及发电系统收入增幅放缓，公司整体收入基本没增长。公司配网产品增速达到125%，这一点也说明了公司在配网自动化领域的优势逐步体现。配网市场空间较大，公司凭借中端产品的技术优势、价格策略，我们判断未来应该可以保持较高增速。不过其他产品增速则有所放缓甚至下降，电网及发电系统业务占公司收入比重最大，达到35%。公司该类业务主要是继保产品，行业几大家产品同质化严重，价格战明显，竞争激烈导致公司该项业务收入增幅仅为4%。另外，上半年直流业务由于交货进度确认较少，收入贡献相对较少。
　　出现毛利率有下滑现象，我们判断后续可以企稳。公司07年主导产品电网及发电系统的毛利率接近40%，远高于行业同类企业。我们认为一方面是各个公司产品统计口径不一致，另一方面则是公司在成本控制方面做得相对较好。而上半年该类产品毛利率下滑了3个点，我们判断公司为了抢占市场而降价的可能性较大。但是从行业的观点来看，价格战不会持续太长时间，毛利率下滑空间有限。
　　费用控制依然是公司的主要问题，现金流依然紧张。上半年公司加大新品营销，销售费用率上升近1个点，管理费用率也没有明显控制。我们一直关注的是公司的财务费用，许继电气一直以来现金流都非常紧张，每年资金拆借频繁。上半年这一现象依然存在，财务费用居高不下。我们判断这个问题的解决可能要等到平安信托的资金支持到位以后，估计要到2009年才能体现到财务费用下降。
　　平安信托入主审批进程低于预期，对于公司的资金支持可能要体现在09年，这也使得集团输变电资产整合进程有所放缓。我们原来判断平安信托入主审批在7月份就可以完成，但是进程明显滞后。这也使得平安信托40个亿的无息资金支持也有所延后。而集团输变电资产的整体上市工作估计也得推迟到明年才能进行，因此对于公司的业绩也会有所影响。
　　直流输电08年确认量可能较少，对公司的业绩贡献主要体现在09年。直流输电设备毛利率达到40%以上，净利率在15%左右。我们预计08年高岭背靠背项目可以得以确认，而云广项目则可能推迟到09年确认。
　　投资建议：基于以上因素，我们调低前期盈利预测，预计2008-2010年EPS为0.36元、0.59元和0.83元。我们认为公司的增长主要体现在09年，不考虑增发因素，目标价12.60元，维持评级为“推荐”。



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