主题：格力电器：利润翻番源于规模效益

　公司上半年实现营业收入250亿元，同比增长24.7％；上半年净利润10亿元，同比增长105％，EPS为0.80元(按最新股本12.5亿)，其中二季度EPS0.45元，二季度利润同比增长76％，收入同比增长9％，公司业绩符合市场预期。

　　公司上半年净利润实现大幅增长,最主要来源于销售收入增长下的规模效应，本期销售增长25％左右，但销售费用仅增长1.6％，费用率从12.2％下降到9.9％，维持在240多亿的水平，对于一个年销售近500亿的公司，费用率下降2.3个点对公司EPS贡献是非常巨大的（半年增厚EPS约0.46元,税前）。

　　中报显示公司核心产品的毛利率略有下降，从18.6％下降到18.3％，考虑到公司销售模式的特殊性，我们可以把毛利率和销售费用率结合起来看，利润贡献增加一部分是规模效应的体现，一部分也可以理解为毛利率的提升。追根溯源，规模效应的体现来自于品牌提升、销售网络健全、相关营销机制完善之后，规模的持续增长形成费用率下降。而“实际上的毛利率”提升，则与行业集中度提高之后行业竞争环境优化有关。此外公司经过多年的技术储备，这两年新品迭出，表现出强大的市场竞争力，今年新品销售比例大幅提高已经占到20－25％，有效地应对了材料涨价和总需求不够旺盛的问题，促进公司产品结构不断优化，高价值量、高毛利率的产品更多。

　　另外半年管理费用增长基本与销售同步，费用率维持在2％左右。而财务费用大幅增加，从0.12亿增加到0.64亿，主要是人民币升值下汇兑损失增加。

　　公司经营活动现金流净额为9.6亿，与本年净利润大体相当，但远低于去年同期的数据（36亿）。说明宏观紧缩环境下，公司很难独善其身。具体体现在资产项目中应收增加，（考虑到季节性，主要是和去年中期比。详见附表），负债项目中预收款减少，反映出部分经销商的确出现了资金困难。公司在不太方便占用经销商资金的背景下转而占用供应商的资金，形成应付帐款增加较多。

　　公司存在一些值得注意的影响损益的项目。期末提取的“销售返利”从15亿增加到24亿，本期急增9亿，未知提取过度还是提取不足，但对利润影响极大；本期因为应收帐款大增，本期计提1.68亿坏帐准备；本期对外捐赠0.11亿。

　　盈利预测和投资建议。基于公司的最新形势，我们适当调低了下半年和09年的销售预测，也同时修正了费用率，综合形成净利润水平基本不变，预计公司08，09，中国建银投资证券有限责任公司



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