主题：万科A：销售持续高速增长 买入评级

结论与建议：

　　公司发布2014年三季报，公司净利润同比增长4.84%，低于我们的预期。

　　我们认为，公司净利润增速不及预期是由于公司结算节奏的改变所致，随着Q4结算高峰的到来，2014年的业绩将会稳定增长。而与此同时，公司前三季度销售依然维持高速增长，Q1-Q3销售金额同比增长16%，在同业中处于领先地位。我们仍长期看好公司的投资价值，维持A股、H股“买入”的投资建议。

　　公司业绩：公司Q1-Q3共实现营业总收入631.40亿元，同比持平；实现净利润64.58亿元，同比增长4.84%；基本每股收益0.59元/股。公司业绩低于预期。其中公司Q3单季共实现营收221.78亿，同比持平，实现净利润16.49亿，同比增长2.8%。

　　Q3结算规模减少，Q4结算高峰将推动业绩稳定增长:公司Q3单季营收同比持平主要是由于公司结算量一般集中于Q4，留给Q3的结算量较少。

　　从公司的竣工计划可以预计公司今年Q4结转额的占比将会高于往年。公司目前已售未结转资源约2194亿元，同比增长35%，相当于公司前三季度销售量的1.5倍，公司可结转资源非常丰富，预计随着Q4结算高峰的到来，将会推动公司全年业绩稳定增长。

　　Q3结算毛利率略有下降，投资收益大幅增长：公司Q3单季综合毛利率为28.5%，较2013年同期下降1个百分点，我们认为这主要是由于公司结算结构的改变，高毛利项目在本期结算中的占比略有下降引起的。公司“小盘操股”模式高速发展，公司Q3单季共录得投资收益3.2亿元，较去年同期大幅增长150%。随着公司“轻资产、重运营”模式的进一步推广，预计未来投资收益处于较高水平将成为经营常态。

　　销售领先同业，政策放松助力销售高速增长：公司在今年行业景气下降初期就率先推行积极的销售策略，推动营销模式创新，使得销售业绩大幅领先同业。公司3Q单季实现销售面积442.6万平方米，销售金额481.5亿元，同比分别增长15.8%和7.4%。1-9月，公司累计实现销售面积1263.8万平方米，销售金额1490.6亿元，同比分别增长15.0%和16.0%。9月底限贷政策放松，对首套及首改房型支持力度加大，将对公司的销售产生直接利好，我们预计公司4Q销售将持续高速增长，完成全年2000亿的销售目标已无大忧。

　　公司财务状况依旧稳健：截至报告期末，公司持有货币资金487.4亿元，较年初增加43.8亿元。剔除预收账款后，公司其它负债占总资产的比例为41.3%，较年中继续下降1.5个百分点。公司的净负债率为26.2%，较年初下降4.4个百分点，继续保持在行业较低水平。

　　盈利预测与投资建议：由于公司目前结转不达预期，我们小幅下修了公司2014、2015年的盈利预测。预计公司2014、2015年净利润将达到174亿元和197亿元，YOY增长14.9%和13.3%，EPS1.58元和1.79元，A股对应PE为5.8倍和5.1倍，PB1.3倍；H股对应PE为7.2倍和6.4倍PB1.64倍，估值处于较低位置，维持A股、H股“买入”的投资建议。


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