主题：宝钢股份：钢材价格难回高点

　08年上半年业绩符合预期。宝钢股份公告08年上半年业绩，每股收益0.55元，同比增加18.2%，符合我们的预期。公司上半年实现营业收入1304.7亿元，净利润96.45亿元，同比分别增长10.1%和18.2%。上半年，钢价和成本的同时大幅上涨使得毛利率同比微降了0.89个，但吨钢毛利同比上升了33元/吨，成为推动盈利增长的主要动力。

　　分产品来看：

　　热轧碳钢和冷轧碳钢毛利率分别同比下降了2.83和2.93个百分点；??得益于产品结构改善和国内略显紧张的供需状况，宽厚板毛利率同比大幅上升了8.37个百分点；??不锈钢和特殊钢上半年的毛利率分别只有1.20%和-0.31%，仍处于小幅亏损状态。不过，不锈钢和特殊钢的盈利能力自今年年初以来稳定提升，其中不锈钢上半年毛利实现扭亏为盈。下半年，随着特殊钢冶炼的配套高炉投入使用，公司将采用铁水替代废钢作为冶炼原材料，成本将下降，特殊钢毛利也将实现扭亏为盈。

　　罗泾项目进展情况。罗泾项目具备年产160万吨宽厚板的能力，已于08年3月投产，将公司宽厚板产能增加110%至340万吨。该项目于今年4月1号开始合并报表。该项目1季度生产宽厚板0.06万吨，亏损5.2亿元。合并报表后，项目2季度宽厚板产量10.2万吨，亏损1.2亿元，预计下半年仍将小幅亏损。但在完全达产后，该项目将成为公司09年的盈利增长点。

　　季度调价机制使三季度的盈利基本得到保障。宝钢三季度售价比二季度又提高了300元/吨，部分产品8月份进一步提价，能够覆盖三季度大部分原材料成本的上涨。结合公司今年历次的调价（一、二季度分别上调300元/吨和800元/吨），以及原材料成本的走势，预计三季度的盈利状况将低于二季度，但略好于一季度。

　　四季度盈利则将下降，主要原因是：1）一座4300m3高炉将从9月份开始检修，影响四季度产量100万吨；2）部分产品价格下调。

　　9-10月钢材价格可能反弹，但难以回到前期高点。

　　在9-10月份，钢铁消费旺季的到来和奥运因素的减弱可能使钢铁用户重新回到市场，带动价格反弹。但在需求放缓的背景下，钢价难以持续走强。我们预计09年钢材均价与08年持平或小幅下降（-5%-0），未来一年中钢材价格难以回到今年二季度高点。

　　维持盈利预测和“推荐”评级。维持公司08年EPS0.97元和09年EPS0.98元，对应08年市盈率6.5x，市净1.1x，低于国际可比公司，但尚未达到公司历史上最低的估值水平（2005年5.5x市盈率及0.9x市净率），近期钢价下跌以及市场对钢铁出口政策的担心可能使股价短期内仍面临一定压力。但是，投资者对钢铁需求的担心已在近期股价中得到释放，基于1）此轮钢铁行业在供应方面的控制远远好于上轮周期,这使我们相信未来行业盈利表现将好于2005年那次下降周期；2）宝钢在成本方面的优势及价格的稳定性；3）宝钢长期承诺分红比例不低于40%，08年分红收益率为6.2%，从长期投资的角度，维持推荐的投资评级。



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