主题：国药一致(000028)红海中的佼佼者

投资亮点
商业深耕两广，国药控股之“标杆”。医药流通行业将呈现强者恒强的局面。国药一致作为最大医药央企、最大医药流通企业的旗下子公司、两广地区商业龙头，我们看好其商业业务的上下游延伸。受益于新一轮招标、资金的补充、业务结构优化和商业模式创新，公司在两广地区的份额每年将继续提升1 个百分点，实现高于行业3~5 个百分点的增长。
工业开启二次转型，头孢业务回暖。未来工业战略定位为“仿制药、大品种、差异化”，新建坪山基地正在进行GMP 认证，预计6月前投产，未来将作为专科制剂、中成药、大健康产品、OEM 基地。样本医院终端数据显示，头孢类产品销售2014 年呈现恢复性增长，公司的头孢产品自2014Q2 起重拾10%以上增长。
国企改革和资产整合带来向上弹性。公司已被列入国药集团混改首批试点，我们认为此次改革力度将有所突破，将涉及经营者长效激励机制的引入等等，期待细则于上半年落地。国药集团承诺在2018 年前解决公司与集团威奇达的同业竞争问题，待公司体制进一步理顺、激励到位后，其资产整合和提效值得期待，公司发展有望加速。
财务预测
我们预计2014-2016 年EPS 为1.82/2.34/2.94 元，同比增长为27%/28%/26%，对应P/E 为27x/21x/17x。
估值与建议
首次覆盖给予“推荐”评级，目标价65 元，对应2015 年28 倍估值。公司商业深耕，模式创新，商业的价值在慢慢显现；工业二次转型，头孢业务触底回升，坪山基地投产早于预期。短期催化剂明显，静待国企改革细则落地；中长期期待解决同业竞争问题带来的资产整合机会。同类商业公司2015 年P/E 中值约为41倍，公司当前估值偏低，安全边际大，具备向上弹性。
风险
两广医药行业增速放缓；专科药研发进度低于预期；国企改革进度低于预期。

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