主题：齐鲁国际：予华电国际增持评级 看9.55港元

2015-04-22 14:20
上网电量同比下降约 6.70%，料收购资产下发电量仍可取得增长

集团刚公布由于发电服务区域电力需求增速放缓，及发电设备利用小时数下降，1Q15 发电量同比下降约 6.64%至 40.27 百万兆瓦时，上网电量同比下降约 6.70%至37.62 百万兆瓦时。1Q15 火电/水电/风电/太阳能的上网电量占比分别为95.5%/2.1%/2.4%/0.03%，发电设备利用率分别为 93.2%/98.8%/98.9%/100%。鉴于1Q15 全国火电设备平均利用小时减少 6.8%，我们认为集团上网电量降幅在合理范围之内。受电力消费需求放缓、非化石能源发电量高速增长等因素影响，国内火电发电量连续 9 个月同比下降，火电发电利用小时数同比下降趋势已成。我们认为通过收购母公司资产，今明两年火电发电量每年将只下跌 1.2%，但整体完成发电量今明两年仍可取得增长 1.2%/2.5%增长至 182/187 百万兆瓦时。

煤价寻低未止，磨灭电价下调影响

国内环渤海动力煤价年初至今已下跌 14.3%至 450 元/吨，期货价格更跌至 402 元/吨。鉴于目前煤炭产能严重供大于求(年消费 40 亿吨，产能 50 亿吨，实际产能 60 亿吨)、减免税费降低煤企成本扩大减价空间、公路运煤令限制铁路运煤的调控力减弱、澳元、卢布贬值令澳大利亚、俄罗斯的煤炭生产成本降低，并参考国内外动力煤期货价格，我们大幅修改今明两年煤价下跌预期至-15.3%/-4.1%。全国各地燃煤发电上网电价价格下调昨天起生效，集团主要供电所在地山东电价下调幅度 0.0202 元/千瓦时，其余营运区域下调幅度 0.0036 至 0.0285 元/千瓦时，经测算集团加权电价平均下调幅度约 0.018 元/千瓦时或 5.2%，低于煤价下跌幅度。估计在不超过煤价下跌幅度下，明年仍有 0.013 元/千瓦时的下调幅度。

调升目标价34.5%至9.55 港元

由于修改煤价预测，我们调升 2015/2016 年净利 16.1%/15.7%至 65.69 亿/71.04 亿人民币，调高每股收益 16.7%/16.0%至 0.93 港元/1.01 港元，当中已计入煤矿资产减值准备。根据 10.8 倍 2015 年同业平均 EV/EBIT 及 8.6 倍 2015 年同业平均市盈率，上调目标价 34.5%至 9.55 港元。



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