主题：平安银行：莫因一丑遮百好 确信买入评级

业绩符合预期平安银行一季度净利润同比增长11%，基本符合我们和市场预期。



收入同比增长28%，较去年四季度提升2个百分点，超预期。



发展趋势一丑？——出问题的主要是老贷款，是经济滞后指标，无需过虑表面上看，平安的资产质量数据确实比较难看。不良/关注/逾期贷款上升速度均加快，逾期贷款形成率年化高达6.5%。



有一定的季节性因素，也有资产质量反复的因素。一季度逾期贷款净形成率往往出现季节性上升（去年一季度也出现了近2个百分点的上升）；另外，正是由于去年四季度逾期贷款净形成率环比出现下降，今年一季度的数据才会如此刺眼。



分行业来看，最近几年大力发展的新业务资产质量总体稳健，出问题的仍是用老的模式做的存量贷款。比如贸易融资、贷贷平安、新一贷等新业务不良率大都在1%左右或更低，而用老模式做的中小/小微企业贷款不良率在2%以上。



东部地区不良率环比持平（连续三个季度持平或下降），已实现不良二阶导企稳。



百好！——净息差逆势扩大、互联网金融发展迅猛净息差不畏降息压力，环比逆势扩大6bps！主要得益于贷款结构调整，以及同业业务利差的扩大（+17bpsQoQ）。



手续费净收入同比增70%，特别是理财、代理收入翻番。



在线供应链金融发展迅猛：在线供应链金融平台（“橙e网”）上线仅半年多，客户数达30万，较年初大幅增长35%。



集团支持力度不减：交叉销售贡献信用卡占新增发卡量36%。



盈利预测调整维持2015/2016年盈利增速不变，考虑送股后，2015/2016年EPS分别为人民币1.60/1.87元。



估值与建议平安银行交易于10.4倍2015年市盈率和1.5倍2015年市净率。



莫因一丑遮百好，如果股价因对资产质量的担忧而调整，应积极介入。维持平安银行“确信买入”评级。我们上调目标价25.7%至人民币22元，对应32%的上涨空间。



风险经济增速低于预期。



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