主题：晨鸣纸业：继续增量与升级 买入评级

公司发布半年报，基本符合预期。2015H1营业收入97.19亿，同比增7.01%，营业利润3.55亿，同比大增1511.40%(2014Q1为-0.74亿元)，归母净利润2.76亿，同比增13.99%，扣非归母净利润1.74亿，同比大增201.77%；当季拆分看，2015年Q2当季收入52.62亿，同比增5.16%，营业利润2.41亿，同比增151.49%，归母净利润1.80亿，同比增11.83%。

　　简评机制纸平稳，融资租赁业务大幅增长。分业务来看，上半年机制纸88.68亿，同比增3.78%，主要系双胶纸、书写纸、生活纸等增长驱动，而铜版纸、白卡纸则出现下滑；上半年“其他”类营收3.24亿(占比3.33%)，同比增397.01%，主要系新增融资租赁业务导致。另分市场来看：1-6月公司内销收入77.91亿(在总收入中占80.17%)，同比增8.66%；外销17.47亿(在总收入中占17.98%)，同比降2.47%。

　　主营成本控制及融资租赁新业务共驱毛利率明显提升。1-6月，公司综合毛利率24.16%，同比增5.41pct，其中机制纸综合毛利率同比提高3.41pct,由于融资租赁业务的快速发展，其他类业务1-6月毛利率提高84.91pct至87.39%。其他科目上，销售费用5.51亿，同比增5.05%，主要系折旧费、运输费等增加；管理费用6.54亿，同比增30.82%，主要系研发支出增加(研发投入2.79亿，同比增49.85%)；财务费用7.45亿，同比增18.97%。

　　此外，6月底公司应收账款39.5亿，较2014年底增13.21%，存货52.51亿，较2014年底降3.14%；因政府补助的大幅减少等原因，营业外收入大幅下降70.06%，至7176万，导致净利润增幅显著低于扣非净利润增幅。

　　租赁业务拓区域增量与证券化升级并进。截至2015年6月30日，融资租赁公司注册资本为58.72亿元，未来将继续提升至90.72亿元，为推进公司多元化发展，进一步拓展公司融资租赁业务范围，公司拟通过全资子公司晨鸣(香港)有限公司，在青岛出资设立一家青岛晨鸣融资租赁有限公司(注册资本1000万美元)，继续拓展该项业务。此外，公司拟开展融资租赁应收账款现金流资产证券化业务(该专项计划拟发行的资产支持证券规模不超过30亿元，期限不超过5年，可分期发)，以盘活存量资产、加快资金周转、拓宽融资渠道。

　　此外，为满足全资子公司黄冈晨鸣浆纸有限公司林纸一体化项目后续建设及银行借款要求,保证项目建设的顺利进行,公司以自有资金对黄冈晨鸣进行增资，增资金额为人民币10亿元。

　　投资建议：国务院总理李克强8月26日主持召开国务院常务会议，确定加快融资租赁和金融租赁行业发展的措施，具体包括对融资租赁公司设立子公司不设最低注册资本限制等等，凸显国家政策上对融资租赁业务的支持。公司依托造纸主业，向融资租赁业务的转型，已经显现成效，且融资租赁业务在区域上、数量上、结构上继续优化，未来仍存在进一步增长可能。我们预计2015-16全年，公司净利润额分别为8.2、10.7亿元，同比分别增62.5%、29.7%，对应EPS分别为0.42、0.55元，PE为16.6、12.8倍；公司当前PB仅0.99倍；且受益于国改、林改的催化，维持“买入”评级。

【免责声明】上海大牛网络科技有限公司仅合法经营金融岛网络平台，从未开展任何咨询、委托理财业务。任何人的文章、言论仅代表其本人观点，与金融岛无关。金融岛对任何陈述、观点、判断保持中立，不对其准确性、可靠性或完整性提供任何明确或暗示的保证。股市有风险，请读者仅作参考，并请自行承担相应责任。