主题：青岛海尔 目标价13.2元

海尔公司上半年实现营业收入189亿元，同比增长10.4％；上半年归属于母公司所有者的净利润5.49亿元，同比增长46％，EPS为0.41元，其中第二季度EPS0.28元，二季度利润同比增长54％，但二季度收入无增长。公司的净利润增长超出市场预期，符合知情人预期。

青岛海尔上半年净利润实现大幅增长,部分来源于销售收入的增长，其中收入增长主要来源于冰箱和小家电，冰箱销售从63亿增加到74亿元，增长14.8％，市场份额进一步增加；小家电销售从4.4亿增加到5.7亿元，增长30％，另外，冰柜销售13亿，增长7％，占有40％以上的市场份额，但空调销售只完成70亿，下降3％，不过空调在销售收入构成中仍然占有重要地位（38％）。

青岛海尔净利润大幅增长最重要的来源是毛利率的大幅提高，其中冰箱毛利率从22.6％增加到29.4％，提高了6.8个百分点；空调从22.8％增加到24.4％，提高了1.6个百分点，都远高于同业。公司的毛利率大幅提升是在原材料、劳动力成本大幅上升，人民币持续升值的背景下实现的，实属难得。公司把毛利率的增加主要归因于产品结构的调整和内部成本的控制，特别冰箱众多高端产品的旺销优化了公司产品的销售结构，大大提高了冰箱的综合毛利率。

上半年公司销售环节关联交易总额115亿，采购环节关联交易总额130亿。公司在定期报告多次承诺未来逐步降低关联交易比例，在与投资者交流中也明确地表达过这方面的意愿。目前在总量暂时无法降下来之前，公司采取了若干措施尽可能维护关联交易的公正性，保护中小投资者利益，如本年关联供货价格的代理费就从去年的采购加成2.6％减少到2.25％，这也促进了公司产品毛利率的提高。

费用方面，销售费用增长基本与收入同步，销售费用率维持在14％左右，而管理费用急剧增长52％，达到9.97亿，管理费用率从5.6％增加到6.4％。此外财务费用也大幅增加，从0.19亿增加到0.82亿。

公司经营活动现金流净额为3.2亿，远低于去年同期，也低于同期净利润5.5亿。

鉴于公司下半年为相对淡季，综合考虑我们调高公司08，09，10年EPS为0.66元，0.71元，0.88元。考虑目前的市场平均估值水平，我们按20倍PE估值，公司6个月目标价为13.20元。对照现行市价，给予“推荐”评级。



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