主题：限煤价 加电费 华能扭亏有望

˙盈利视乎国策，料今年盈利大跌，但仍会派息。

　　˙建议于4.6元买入，息率回报达3厘。

　　华能国际（00902）主要于内地投资、建设、经营管理电厂，于内地全资拥有16家营运电厂、1家营运电力公司，控股13家营运电力公司及参股5家营运电力公司。业务分布于中国12个省份和2个直辖市。

　　华能国际业务性质稳定，但政府政策决定了公司的盈利能力。

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　　前景分析︰发电量持续增长

　　华能国际为内地大型发电企业，过去数年发电量持续增长。2008年上半年，境内各运行电厂累计完成发电量914.48亿千瓦时，增长13.43%。

　　华能国际在过去数年资产日益壮大，主要是透过不断收购新机组及电厂资产引致。近年，华能国际业务扩展至新加坡，例如在08年上半年便以70.8亿元购入新加坡大士电厂，该电厂期内盈利贡献1.05亿元。

　　上半年亏损5亿元

　　华能国际上市至今，各年度均录得盈利，不过，08年度中期，却首度出现亏损。08年度中期，华能国际亏损5.44亿元（去年同期盈利28.75亿元），每股亏损0.05元，主要是受成本大升所致。

　　期内，纵使营业额上升32.8%至307.37亿元，但由于燃料成本大升68%至214.18亿元，加上利息费用及财务费用大升。同时，期内电价却没有大幅调高。上述因素令盈利能力大打折扣，期内毛利率大幅下跌14.73个百分点，仅为4.44%。

　　两次调高上网电价

　　内地政府近月推出不少措施帮助发电企业，一是电煤限价至今年底，二是自7月起，分别两次调高上网电价，合共加幅达11%，令发电企业经营状况好转。

　　群益证券估计，华能国际第三季度可望达收支平衡，第四季度则恢复盈利。

　　国泰君安则指出，下半年市场煤价仍在高位运行，相信华能国际燃料成本仍会较上半年高，但电价每上升1%，可抵销煤炭价格1.8%的涨幅。在政府政策改变下，华能国际业绩将走出谷底。根据彭博综合券商预测，华能国际今年仍能获得盈利，料盈利为13.5亿元，按年下跌78%，每股盈利0.114元。展望明年，电价上调及今年的盈利基数较低，盈利可望有较快速增长，但要注意，盈利数字料仍低于04至07年的数字。

　　00年至今，华能国际派息比率保持于50至63%，料今年盈利将大幅倒退，派息额亦会倒退。券商估计今年的派息比率将增至106%，每股派息约0.121元（约0.1375港元），按年跌59.6%。以现价5.65元计，预期股息2.4%，不算吸引。

　　作为公用股，现金流及财务状况亦十分重要，因其有机会影响派息的稳定性。现金流方面，08年中期经营现金流大跌64.9%，至15.25亿元，主要由燃料成本上升带动，期内投资新加坡电厂，令投资及融资的现金流大增。值得留意的是，中期利息费用亦增68%至16.34亿元，财务费用增加45.6%至12.4亿元。

　　负债比率大幅提升

　　期内手头现金为45.5亿元，净负债由07年度的529.67亿元，增至879.29亿元，净负债对权益比率由07年底的101.7%，大升至186.56%，观察04年至07年，净负债权益比由58.4%升至101.7%，派息比率尚能维持，但如今负债比率大幅提升，代表未来财务及利息开支亦会大升，这或会影响未来派息。

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　　投资建议︰4.6元吸纳 股息达3厘

　　华能国际经营内地发电业务，整体业务仍有增长，盈利能力而言，中期业绩见红，但有望谷底回升。

　　投资公用股，首重业务稳定性及股息，华能国际业务稳定性可过关，料今年仍会派息，股息一关亦可通过。不过，以股价5.65元计，预测息率仅2.4厘，以息率计不太吸引。

　　或可赚息赚价

　　一般而言，公用股息率最好达4厘，但由于有加电价等政策憧憬，华能国际股价仍有望上升，可赚取资本回报。

　　投资者若略降低息率回报要求至3厘，折合股价约4.6港元，相信是入市的合理水平。

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　　风险︰盈利能力视乎政策

　　■同为发电企业，华能国际的股价波动性较中电（00002）及港灯（00006）大得多，原因是华能国际的盈利主要系于政府政策。近期华能国际股价重拾动力，主要源自加电价、限煤价，令华能国际的经营环境改善。

　　不过，内地煤炭限价措施，暂时只维持至今年年底，往后会否再续是未知数，若煤价不限制，则煤价仍有机会上升，影响华能国际盈利能力。再者，CPI增幅回落，令电价有上调空间，未来电价能否持续上调，仍要视乎内地CPI的走向及国家政策。

　　经济放缓减电力需求

　　■内地近期经济导向已转为「保增长」，正反映经济增长有大幅放缓风险。若经济增长放缓速度较预期快，经济活动收缩，中小企及工厂或会减产或结业，这将减低对电力的需求。在电力需求增长减慢下，华能国际盈利能力或会受损。

　　中国电力企业联会公布，8月份内地发电量按年增长5.14%，为8年来最低增幅，除部分是奥运因素外，更主要的原因是经济增长放缓所致。


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