主题：上汽集团大整合：不管冬天多冷 也不能停止奔跑

　一个多月前，巴士股份（600741）的重大资产重组方案在历经一年多后，终于获得上海市国资委批准和股东大会通过，此时已上报证监会等待审核批准。

　　今年9月，证监会批准了关于上柴股份（600841）的收购方案——上柴股份控股股东上海电气集团，将所持有的24170.928万股股份（占比50.32%）转让给上海汽车（600104）。

　　实际上，在上海国资重新整合的背景下，上汽集团已经完成构建汽车帝国的雏形——三驾马车齐驱——上海汽车主要生产整车、上柴股份主要生产发动机、巴士股份则致力于汽车零部件的生产。

　　长期而言，上汽集团的发展肯定是值得期待的。不过，在目前整个汽车行业不景气的情况下，短期内如何保证公司利润增长、甚至避免下滑，以及更细层面上整合的效果都需要时间来检验。上海证券一分析师如是说。

　　上海汽车：

　　下半年是困难时期

　　上海汽车半年报显示，2008年上半年业绩销量都“低于市场预期”。

　　其中，上半年实现净利润19.65亿元，同比下降了27.64%。整车销售99.09万辆，在乘用车的市场占有率由去年的23.49%下降为23.38%，而这样的业绩还是在合并南汽的基础上。

　　半年报解释说，公司净利润下降主要有三方面原因。其一，受韩国柴油价格大幅度上升影响以及欧洲排放标准制约，公司海外业务净利润亏损2.66亿元；其二，南汽合并后影响净利润1.66亿元；其三，股票投资收益同比减少5.3亿元。若不考虑上述影响，上半年国内市场主营业务净利润同比增长17.03%。

　　除了上述直接财务数据的影响。更重要的是，2008年上半年，国际油价持续走高，一度超过了140美元/桶；通胀压力加大，甚至连续几个月在8%左右；同时原材料价格上涨。这使国内汽车市场增速明显下降。

　　日前国际油价已经降至80美元/桶以下，国内通胀降到了4.9%，铁矿石价格也大幅度下降。但是，由于美国次贷危机的迅速扩延，使全球都担心实体经济有可能衰退。比如，陷入发展困境的美国汽车业一直期盼在2010年实现复苏，但是这场风暴让整个美国汽车工业凉透了心。美国三大汽车企业向美国政府提出了500亿美元的贷款救助计划，但被美国国会削减到了250亿美元。

　　通用汽车总裁Fritz Henderson则认为，美国和欧洲市场的疲软将出现在明年上半年。菲亚特首席执行官Sergio Marchionne在巴黎车展上也发出警告：明年欧洲市场可能会缩减5%，“直到此次经济危机得到解决，否则我们看不到光明。”福特汽车总裁Alan Mulally也表示，直到2010年全球汽车市场都没有复苏的迹象。

　　由此，东方证券分析师秦绪文在报告里认为，2008年将会是公司近期最困难的时期。因素包括，公司的证券收益同比将继续大幅度缩水；下半年乘用车的景气程度同比依然会明显下降，而由于上半年多数乘用车企业没有达到预定的销售目标，预计下半年的乘用车市场竞争将会更加激烈，从而使得乘用车产品的销售毛利率进一步下滑。

　　群益证券亦认为，9月份以及第四季度的销售可能出现旺季不旺的局面。估计上海大众、上海通用2008年销量分别增长11.6%（上半年同期增长22.8%）和下降4.5%（上半年同期增长7.86%）。

　　合资品牌：

　　利润的主要提供者

　　上海大众、上海通用、上海通用五菱是上海汽车三家主要的乘用车公司。而其中，上海大众、上海通用又是上海汽车利润的主要提供者。

　　1984年，上汽集团和德国大众成立了合资公司上海大众，其中上海汽车拥有50%的股份。在2004年以前，上海大众在国内轿车市场份额多年位居第一。此后2004年和2005年，国内轿车市场竞争加剧，上海大众未及时推出新车型，其现有车型竞争力下降，市场份额开始下滑，2004年和2005年销售同比下滑10.4%和29.6%。

　　而随着上海大众帕萨特和polo改款推出，以及2007年推出斯柯达品牌。上海大众销量开始回升，2008年上半年同比增长22.8%，达到了27.2万辆，并且重新位居乘用车企业销量排名第一。这使得利润同比增长了近60%。

　　另一合资品牌是上海通用，由上汽集团和通用汽车于1997年成立。上海汽车拥有50%的股份。成立以来保持了较高的销量增速。2005年、2006年、2007年连续三年处于国内乘用车排名第一的位置。2007年下半年，由于旗下车型耗油较高，在原油价格高企的情况下，销量增速放缓。2008年上半年销售24.9万辆，同比增长10.3%，比国内乘用车市场平均增速低7个百分点。

　　上海通用五菱汽车成立于2002年，主要生产交叉性乘用车、微型货车和雪佛兰品牌微型轿车，上海汽车持有50.1%的股份。研究报告表示，“五菱汽车参与上汽集团之后，产品研发实力依托集团得到了大幅提升，产品销量和市场份额逐年提高，在微型车市场占有率稳居国内第一。”2008年上半年达到了41.8%的市场份额，比市场第二名长安汽车高出约18个百分点。此外，2008年上半年给公司贡献业绩3亿元。不过由于微型车价格低，原材料对毛利率影响大，五菱在未来对公司的贡献收益会降低。

　　自主品牌：

　　短期扭亏无望

　　上海汽车旗下目前有两个自主品牌——荣威（Roewe）和名爵（MG）。公司目前对其投入多、收益少。比如对荣威的研发费用，仅2008年上半年计入当期的研发费用就达到约8.5亿元，但是其产能利用率则较低。而MG7自2007年7月上市以来，月均销量不足500辆，生产线产能利用率很低。

　　2004年，凭借着上海大众和上海通用在中国市场的优异表现，上汽集团首次跻身于世界500强。同年，上海汽车董事长胡茂元高调公布要与通用、丰田、福特、戴克和大众5家跨国公司汽车巨头同台竞技，并提出了开发自主产品的新思路。

　　新思路为，由原来“依靠自身力量自主发展”一条路拓宽为“收购国外企业合作生产、深化战略合资生产、合资企业创建自主品牌”的多条路径。2004年10月底，收购韩国双龙（Sang Yong），获得了相应的产品和研发平台。

　　此后，通过种种努力，上海汽车将英国MG罗孚的许多核心技术拿到手。在此基础上，2006年10月，上海汽车打造的汽车品牌“荣威（Roewe）”首款汽车下线。2007年4月荣威上市，不过其月销量一直徘徊在2000辆以下。截至半年报，一年多的时间一共销售23725辆。

　　另一自主品牌主要来自于南汽集团。南汽集团收购英国老牌汽车商MG罗孚之后，2007年7月推出了MG7。5个月后，上海汽车将南汽集团纳入自己的体系。

　　上海证券分析师指出，实际上MG7和荣威750源于相同的原车型，各方面和荣威750相似度较高。因此，在合并南汽之后对荣威和MG两个自主品牌的生产和销售会进行全方位的整合。

　　公司首先将对两个品牌的车型进行统一的研发。两个车型大多数部件相同，然后针对两个品牌不同形象和客户需求对内外饰和细节配置做相应的改动。以此来降低研发成本，获取较好的规模效应。

　　“目前通用汽车正在推出的全球平台就是这个样子的。”上述分析师说，而在国内，南北大众Lavida和新宝来车型也是采取同样的策略，目前效果显著。

　　此外，南京、仪征、临港三个轿车基地共可生产自主品牌汽车35万辆。但是“产能利用率估计在10年内仍然难以超过60%，导致固定费用弹性比较大”，而公司自主品牌研发费用在短期内对业绩会产生一定负面影响。一个车型平台研发费用达到了20亿元，而公司目前要进行2到3个车型平台的研发。

　　上海证券的研究报告指出，公司自主品牌建设目前属于典型的投入期。自主品牌业绩会得到不断的改善，但是在两到三年之内扭亏为盈“仍有较大的难度”。

　　南汽集团：

　　整合韩国双龙

　　2007年，上汽集团董事长胡茂元导演了迄今中国汽车业最为精彩的重组戏。当年12月26日，在经过了近一年来的好事多磨后，胡茂元将南汽集团正式纳入上汽体系。胡茂元在签字仪式上表示：“面对国内市场竞争国际化的发展格局，中国汽车工业要提高自主创新能力，在国际竞争中占有一席之地，就必须走联合发展的道路。”

　　通过重组，上汽将南汽的业务体系纳入自己旗下，其中依维柯和跃进集团合资成立的南京依维柯主要以生产轻型、中型和重型低档卡车，轻客、中客和大客为主。2007年初上汽已成功收购重卡厂商重庆红岩，如果再算上上汽已经拥有的汇众伊斯坦纳中型客车和申沃大客车，以及微车销量大户上汽通用五菱，上汽的商用车业务体系里，将拥有基本完整的产品线。

　　目前，南汽集团这边，正在对韩国双龙进行整合。韩国双龙主要生产SUV车型，属于韩国国内最小的汽车厂商。上海汽车持有其51.33%的股份。韩国双龙2006年亏损3.6亿元，2007年盈利4.2亿元，而2008年上半年又亏损4亿元，业绩较为不稳定。

　　上海证券某位分析师告诉记者，由于劳资纠纷问题上海汽车难以将其产能转向国内，因此劳动力成本高而规模小导致利润水平低。不过，如果其开放的车型作为自主品牌引进到国内生产和销售，会对公司产生正面的影响。而在本年度，韩国双龙可能实现销量10.7万辆，全年亏损5亿元左右。

　　第二个需要整合的是商用车板块。南汽集团持股50%的南京依维柯（2008年贡献了2亿元，是南汽集团下属公司利润的主要来源）、2007年初收购的重卡重庆红岩，再加上上海汽车拥有的申沃客车（持股50%）、上海汇众（持股100%），虽然综合实力并不突出，与乘用车相比是短板，但渤海证券研究报告认为，实现了商用车的全盘布局。未来几年，整合力度会加大。

　　巴士股份：

　　重组方案等待审批

　　根据9月1日股东大会最终通过的方案：久事公司、交投集团以及申能集团将所持有的合计4418.05万股公司股权（占公司股权比例30.003%）无偿转给上汽集团。巴士股份则将除民生银行、兴业银行股权之外的资产和负债出售给久事公司，该资产的预估价值为24.539亿元。此后，巴士股份向上汽集团发行股份，购买上汽集团所拥有的独立供应汽车零部件业务，发行11.1亿股，发行价7.67元/股。发行完成后，上汽集团持有巴士股份60.10%股权。

　　实际上，公司的重大资产重组方案一直以来都遭到了小股民的质疑。

　　最初的方案是将公司持有的包括民生银行、兴业银行在内的所有资产和负债出售给上海久事公司，并向上汽集团发行股份购买其拥有的独立供应汽车零部件业务相关的资产和负债。

　　经小股东抗议，6月23日巴士股份再次公布重组预案：拟将除银行股权之外的资产和负债出售给上海久事公司，并向上汽集团发行股权购买其拥有的独立供应汽车零部件业务相关的资产和负债。

　　该方案随即引起了小股东更为强烈的反对：质疑出售资产的定价过低、注入资产并非优质、呼吁留下巴士股份所持兴业证券股权。

　　8月15日巴士股份发布重组草案。草案与预案的重大区别包括:兴业证券股权留下，出售资产的估值从22亿员上升为245387.76万元，拟购买资产估价从88亿元下降为851859.15万元（据负责巴士股份重组的中介公司解释，出售资产估值增加是因为从筹划评估资产到召开董事会相隔仅14天，仓促中公告了预估值;购买的资产估值减少源于拟购买资产的零部件企业从31家减少到23家）。

　　尽管小股东仍然对该方案持不同态度，证监会也有可能会否定该重组方案。“否定的可能性基本没有。”某基金经理说。

　　此外，按本次发行后总股本及公司模拟备考合并财务报表归属于母公司净利润计算，2007年、2008年1-5月，公司每股收益分别为0.445元、0.24元，较交易前分别增长162%、699%。

　　零部件制造：

　　形成产业体系

　　根据规划，上述一系列资产运作完成之后，公司将实现主营业务的战略转型，即由前期的公交客运、出租车客运、长途车客运服务以及物流租赁等业务，向独立供应汽车零部件研发、生产以及销售等业务转型。

　　完成重组交易后，巴士股份将成为中国A股市场规模最大的独立供应汽车零部件上市公司。

　　爱建证券报告称，完成重组后，巴士股份将拥有世界500强企业上汽集团旗下成熟的独立供应汽车零部件业务，包括内外饰件、功能性总成件和热加工三大板块，无论是资产规模还是盈利能力都优于原有资产。

　　在股东权益上，爱建证券认为长期而言，股东权益得到了维护。其一，公司原有主营业务以公益性为主，而参考国际经验以及上海乃至全国公共交通发展规划，这一部分不以营利为主要目的，这与上市公司以及股东的根本利益不符。其二，受油价上涨，人工成本提高、轨道交通大幅度扩容以及优惠乘车等因素影响，公司收益率和毛利率出现下滑趋势。其三，公交客运业务主要来源于政府财政补贴，公司可持续发展能力弱，出租车客运业务效益下滑，发展空间有限，而战略型客运提高公司盈利能力。其四，国家对汽车零部件产业的政策支持以及上汽集团独立供应汽车零部件业务的整体优势，可使得公司后续发展能力好、盈利能力得到增强。

　　在购入的资产上，值得注意的是廷锋世通、小系车灯、上海纳铁福、三电贝洱、法雷奥电器等企业在各自从事的汽车内外饰件、车灯、传动轴、空调压缩机、发电机等领域长期保持市场销量第一。

　　实际上，作为新的大股东，上汽集团明确独立供应汽车零部件业务“中型化、零级化、国际化”的发展战略，汽车零部件业务已经形成了门类较为齐全、产业链较为完整的产业体系。上汽集团独立供应汽车零部件业务具备为美、日、欧等不同体系整车配套的能力，并通过中性化战略，形成多方位进入国内主要汽车厂商零部件供应体系的业务模式。

　　上柴股份：

　　将获益于下步重组

　　目前，商务部已同意上海电气集团将持有的上柴股份50.32％股权转让给上汽集团。

　　此次股权转让，上海汽车将支付92342万元，从而取得对上柴股份的控制权。国泰君安分析师在报告里指出，10亿元无法建成一家像上柴股份这样规模和影响力的柴油机制造企业。

　　上柴股份主营柴油机的研发、制造和销售。拥有G128/135、C121、D114等五大系列、300多个变型，功率覆盖从60-600马力。产品为工程机械、载重汽车、客车等配套。是国内工程机械行业最主要的动力供应商之一，在业内留有“南有上柴，北有潍柴”的口碑。

　　虽然上柴股份自身的盈利微薄，而且和此前大股东上海电气集团的主营业务关系不大。但是对上海汽车而言，其今后几年商用车是一个发展的重点，而作为关键总成件的柴油机，也因为拥有了上柴股份而使矛盾迅速地得到了化解。

　　当然，由于上柴股份目前主要以中等功率柴油机为主导，缺少3升以下排量的车用柴油机（即便上海汽车顺利与南京汽车整合，拿下南汽原来拥有的意大利索菲姆493柴油机，但是该机性能档次已经落伍，亟待更新提高。上海汽车集团需全新发展一款3升以下排量的柴油机），往上则还缺少12升及以上排量的柴油机（目前上柴股份与日本日野公司合资的6125系列柴油机由于日方背景系丰田汽车，未来在上海汽车的中重型载货车配套上可能存在一定问题，可能会转而联手意大利菲亚特开发一款12升左右排量的柴油机），因此需要通过一定的投入才能最终形成全系列柴油机的生产制造能力。

　　目前，上海汽车与意大利菲亚特合资设立有上汽菲亚特红岩动力总公司，上海汽车持有其30%的股权，未来可能形成同业竞争。不过，国泰君安的分析师认为，未来上海汽车极有可能将这部分资产注入到上柴股份中去，以实现发动机资产的一体化经营运作。从时间角度看，上汽动力要到2009年才能建成投产，初期可能有一定的亏损，因此暂时在上柴之外进行“孵化”，对上柴而言也是一件好事。



【免责声明】上海大牛网络科技有限公司仅合法经营金融岛网络平台，从未开展任何咨询、委托理财业务。任何人的文章、言论仅代表其本人观点，与金融岛无关。金融岛对任何陈述、观点、判断保持中立，不对其准确性、可靠性或完整性提供任何明确或暗示的保证。股市有风险，请读者仅作参考，并请自行承担相应责任。